上一期，我们聊了聊有限责任公司怎么做减资。接下来，我们再来讨论一下上市公司应该如何做股份回购吧。股份回购是上市公司提振投资者信心，进行市值管理的主要方式之一。本期，我们聚焦 港股上市公司 ，聊聊如下话题：
1. 上市公司为什么要做股份回购？
2. 股份回购有哪些方式？
3. 上市公司如何设计股份回购方案？
4. 股份回购方案的决策程序是怎样的？
5. 上市公司如何操作股份回购？
6. 上市公司如何就股份回购进行信息披露？
一、上市公司为什么要做股份回购？
上市公司往往出于稳定股价、增加每股收益、强化控制权等目的，会考虑在市场上以一定的价格回购发行在外的股份。
上市公司开展股份回购的主要目的包括：
1. 提升投资者信心
如果管理层和董事会认为公司的股价被低估，通过股份回购可以向市场传递积极的信号，一方面展现公司对自身发展的信心，另一方面也回馈股东 【 股份回购往往被视为一种另类的现金分红】 。
不过，关于股份回购是否能切实拉升股价，实践看来，还是比较困难的。
2. 股权激励的股份来源
如果公司计划实施股权激励，直接发行新股会稀释原有股东权益，而通过股份回购再将该等股份授予给合资格被激励对象，既能达成激励目的，又能提高流动性，同时不会影响原有股东的权益。【 实践中，在港股环境下，因现有监管要求是回购的股份必须注销，因而通常搭建信托结构，由受托人在二级市场收购并随后激励给合资格激励对象】
3. 提高资金使用效率
如果公司的可支配现金余额远远高于经营所需，则可以考虑使用部分富余的现金来回购部分股份，从而增加每股收益（EPS），提高净资产收益率（ROE）。
4. 强化控制权，对抗恶意收购
股份回购将导致公司发行在外的股份减少，潜在的恶意收购人可从二级市场上购买的股份数量相应也会减少，以致于没有足够多的股份来对抗现有控股股东 【 控股股东的持股比例往往因股份回购而被动提升——在当前的监管环境下，上市公司回购的股份必须注销。2023年10月，联交所发布咨询文件，拟调整该项规定，允许上市公司持有库存股并于未来转出，但尚未出具咨询总结并修订监管规则】 ，从而大大降低了公司被恶意收购的风险。
二、股份回购有哪些方式？
上市公司开展股份回购可以采用场内回购、场外回购和全面要约的方式进行。实践中，上市公司普遍采用场内交易的方式进行股份回购，以最大程度传递“公司认为股价被低估”的信号。笔者就三种方式的特点和差异点整理如下，供您参考：
关于上图中的 时间限制问题 ，联交所于2023年10月27日，刊发了《有关代表上市发行人进行自动股份购回计划的指引》（HKEX-GL117-23），为上市公司在限制期内 【指上图场内交易-时间限制栏的第2和第3项限制】 继续于联交所自动执行股份回购计划提供了框架指引。
根据该指引，联交所将考虑给予豁免，允许上市公司（不论其在联交所作单独或双重上市）的自动股份回购计划可在整个限制期内继续进行，但前提是上市公司实施股份回购涉及内幕交易及股价操纵的风险较低。
在 评估上市公司的股份回购计划及其豁免申请时，联交所将采用以下准则 ：
1. 防范利用内幕消息进行交易的措施
（1）自动股份回购计划应在限制期之外设立，且在限制期内不得更改或终止（除非适用法律另有规定）；
（2）与单一独立券商建立不可撤回非全权安排：上市公司应与券商签订具有法律效力的合约（即证券回购协议），并在自动股份回购计划开始前设定股份回购的参数（即固定的交易参数，包括价格、数量及日期，或厘定价格、数量及日期的公式或算法）；该计划下所有交易决策均由券商独立于上市公司及其关连人士作出；直至自动股份回购计划结束或终止后的一段合理时间内，上市公司及其关连人士的内幕消息不会直接或间接提供予参与设立或执行该计划的券商的任何人员或被该等人员接收。
2. 回购计划的条款要求
回购计划的条款不应刻意规避《上市规则》项下的交易限制，且不应引起对上市公司滥用内幕消息的疑虑。如，假设上市公司于静默期前不久订立计划并于公布业绩后不久后便终止该计划，可能引起对该计划是否专为规避《上市规则》项下的限制期规定而设立的疑虑。
（1）计划的期限： 无固定最短期限要求，但应设定较为充足的期限，因为短期计划可能会引起该计划的设立是为了规避某些规定的疑虑。上市公司需要证明有关期限的合理性，如参考有关计划的规模及与券商协定的参数等。
（2） 等待期：股份回购计划设立后的首次股份回购与限制期之间最好应有一段时间间隔，但无强制等待期设置要求。
3. 防范潜在价格操纵的措施
（1）上市公司规模及其股份的流动性：股份回购可能会降低上市公司股份的流动性，股份回购计划可能会对股价造成重大影响（尤其是交易量低的情况）。因此，联交所认为可向市值较大及流动性充足的上市公司给予豁免。根据《指引信》所载参考内容，上市公司符合联交所给予豁免资格的基准为：
- 市值： 至少为100亿港元；
- 流动性：上市公司采纳回购计划之前6个月的平均每日成交额至少为1,000万港元。
（2）交易限制：目的是限制交易对股价的影响，从而减低价格操纵的可能性。
- 成交量限额：作为豁免条件，股份回购计划项下的交易应限于之前20个交易日的平均每日成交量的25%；
- 日内交易限制： 参与开市及/或收市时段竞价交易应受限制，因在该等时间段的市场交易活动会构成对有关证券买卖方向、需求强度及当前市价的重要信号。此豁免条件旨在防止上市公司通过尾盘交易（即于收市或临近收市时固定或维持较高的成交价）的方式操纵股价；
- 回购价格限制： 禁止上市公司以较前5个交易日平均收市价高出5%或以上的购买价在联交所回购其股份。
三、上市公司如何设计股份回购方案？
通常，一套股份回购方案包含如下要素：
- 拟回购的股份的类别 【通常为普通股】 ；
- 对价支付方式 【场内交易一定是现金形式】 ；
- 回购资金来源 【通常为现金储备和流动资金】 ；
- 拟回购的股份数量上限；
- 拟使用的回购资金上限；
- 拟回购股份的期间。
在拟订方案的时候，对于 回购股份的数量上限 ，需要考虑如下因素：
- 如考虑采用股东大会给予董事会的一般性授权，不要超过授权总量，即最多可回购不高于授权当日已发行股本的10%的股份；
- 测算回购后的公众持股量，确保不低于最低公众持股比例；
- 对于持股接近30%的股东，测算回购后其持股比例会否被动提高至30%以上，尽量避免回购数量触发该等股东的全面要约收购责任；
- 对于持股在30%-50%之间的控股股东，测算回购后其持股比例的被动增加量，确保12个月内其增加量不超过2%，以尽量避免触发其全面要约收购的责任。
对于 拟使用的回购资金上限 ，需要考虑：
- 公司的可利用资金量以及经营发展的需要；
- 结合拟收购股份数量上限和预期回购价格区间测算。
四、股份回购方案的决策程序是怎样的？
场内回购 的决策程序相对简单，在股东大会给予董事会的一般性授权下，仅需董事会审议批准后即可执行。通常，为达到预期效果，上市公司一般会发布自愿公告，以披露回购方案要点以及董事会认为股份回购对公司的益处等。
场外回购和全面要约回购 都涉及香港证监会的审批以及股东大会的批准。对于该等议案，必须获亲身或委派代表出席股东大会的无利害关系的股东，在投票中以75%以上的票数批准，方可执行。而在触及私有化及退市的情形下，还须投反对票的票数不超过附于所有无利害关系股份的投票权的10%才能批准回购方案。
五、上市公司如何操作股份回购？
在具体聊如何操作股份回购之前，我们需要先聊聊“ 回购股份的地位 ”问题，因为这决定了后续的操作方式。
如前文提到的，根据当前《上市规则》第10.06（5）条，上市公司回购的股份，将于回购之时自动失去上市地位。如上市公司再次发行该类股份，则须遵循正常途径申请上市。上市公司必须确保在回购股份结算完成后，尽快将所有权文件注销及销毁。这个规定使得大量H股上市公司极难进行股份回购，原因是基于《中华人民共和国公司法》，减资需要履行严格的程序，除治理程序外，还要通知债权人并处理债权人诉求、登报或在企业信用信息公示系统公示等程序，耗时很长且复杂度高。因而，在港股市场，过往执行股份回购的更多是那些注册地法律没有严格规定的公司。实践中，如果上市公司想要基于股权激励的目的在二级市场购买股份作为激励股份的来源，那么一般需要搭建信托结构，由信托机构进行二级市场股份收购，而不是公司直接回购股份。
2023年10月27日， 联交所就优化上市公司股份回购机制咨询市场，提出删除有关注销回购股份的规定，改为允许以“库存方式持有购回的股份”并允许按照市场价小批量再出售该等库存股的新机制 。但尚未出具咨询总结并修订上市规则，但可以预期，未来港股上市公司股份回购的该等限制会放松，这将为上市公司股份回购带来巨大的灵活性。
好，那根据当前的上市规则要求，我们来理顺下上市公司通常是 如何操作场内的股份回购 的吧：
第一步：审阅股东大会对于董事会关于股份回购的一般性授权，确认授权额度和授权期间；
第二步：结合《上市规则》第10.05和第10.06的有关规定，形成股份回购方案； 【可参考上文的分析】
第三步：召集召开董事会，审议股份回购方案，并于批准当日收市后发布自愿公告； 【公告不属于强制要求，但为了给市场传递积极信号，实现市值管理目标，通常都会发布自愿公告】
第四步：聘请一家券商，与其签署协议，向券商账户转入用作股份回购的专款； 【一般情况下，上市公司与券商有两种安排，一种是上市公司告知券商回购期间和回购价格区间，在此范围内券商可以自由决定回购的价格和时间；另一种是每一次回购的时间和价格均由上市公司发出指令，券商根据上市公司要求从市场上购回股份；无论以哪种方式，券商都是以自己的名义购买股份的，相关股份存在中央结算及交收系统名下】
第五步：根据安排进行场内回购，当日收市后或次日开盘前公告“翌日披露报表”；
第六步：注销股份； 【券商从中央结算及交收系统名下取出回购股份的纸质股票，将纸质股票、转让书原件和指示信函等提交香港中央证券登记有限公司，而后由香港中央证券登记有限公司完成股票的注销】
第七步：于香港公司注册处和上市公司注册地的公司注册处办理登记备案程序；
第八步：提示涉及DI申报的股东进行权益登记；
第九步：在月报表中载列回购事宜；
第十步：在定期报告中披露回购详情。
六、上市公司如何就股份回购进行信息披露？
如果上市公司在 某日进行了股份回购 ，应在当天收市后或次日开盘前公布“翌日披露报表”，载列回购股份的详情，包括回购的股份数量、回购的最高价、最低价、回购价款等等。同时，如有需要，公司也可以在回购当天以自愿公告的形式披露股份回购的详情。
如果公司在 某月进行了股份回购 ，在当月的月报表中需披露该月内进行股份回购的情况。
如果公司在 某一财年进行了股份回购 ，在年报中，也需要披露当年股份回购的详情，同时，在董事会报告中披露进行股份回购的理由。
如果某些股东因为股份回购触及权益申报义务，则还需注意进行权益申报。
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