今天，不少学子完成人生中最为重大的一场考试

迎来了最酣畅淋漓的暑假～

在此，小联衷心地祝愿所有考生

都能超常发挥，进入心仪院校。

而夏日的来临，也宣告着本年度上半赛程的

投资之旅进入了尾声，即将收官。

复盘今年以来的市场表现，从整体来看，

宽基股指经历了一番上涨后进入了震荡调整阶段；

从行业来看，结构性行情愈发分明，

风格轮换速度之快或已达历史峰值。

在如此背景之下，投资难度亦在悄然升级，不少投资者表示想要掘金A股越发困难了。投资中最重要的事当然是赚钱，但结合实际情况来看这件事完成起来却颇有难度。前有“基金赚钱基民不赚钱”的讨论，后有“股指冲上3200，股民反而亏损”的疑惑。

本期言值专栏

小联邀请到了国联安权益投资部总经理、执行董事邹新进先生，一起来探讨一番如何“攻坚这道难题”，也为下半年的投资做出更为明确的指引。

基金经理档案

邹新进 国联安权益投资部总经理 执行董事

旗下管理基金：

国联安小盘精选混合（257010）

国联安价值优选股票（006138）

国联安添利增长债券（A类：003275，C类：003276）

Q：股指涨了，股民亏了；基金赚了，基民没赚，这样的困扰好像一直存在，甚至有愈演愈烈之势，请您谈一下为何会出现这样的现象呢？

邹新进：

总体而言，大部分投资者很难做到“低买高卖”，反而常常会陷入“追涨杀跌”的漩涡中，这个现象是世界范围内普遍存在的。

在我们接受到的投资教育中，有一个非常经典的认知： “面对同样水平的收益，选择风险更小的；面对同样的风险水平，选择收益更高的”。 但是在实际的操作中，投资者却往往更先关注收益，在事后才来复盘风险。

美国的晨星公司曾复盘了美股共同基金（类似我国公募基金）为期十年的表现，以时间加权来代表基金净值收益，以金额加权来代表持有人收益，两者之间的差值一直保持着负数。

截至2005年4月30日的十年内的收益

图片来源：大卫·斯文森，《机构投资的创新之路》

虽然数据比较久远，但依然显著地披露出了两大事实：

一，在投资中追涨杀跌的情况普遍存在，对持有人的收益产生了较大的冲击；

二，在高波动的行业此现象更为显著，譬如科技行业。

Q：如何力争让持有人切实地赚到钱呢？

邹新进：

二级市场的收益来源主要是“低买高卖”，不难发现这与“追涨杀跌”是截然相反的两种思路。但想要做到这一点是非常难的，甚至是有些反人性的。因为在风口来临，某个行业被推到高位时，自然就会有很多投资者趋之若鹜。

如果这一点很难做到，我们则可以在投资标的的选择上做文章，去投资一些净值波动较小的基金。

我管理基金也常围绕这一个核心点展开：注重控制风险，努力降低回撤发生的概率与幅度，尽可能地降低产品净值的波动性。

Q：您认为市场中的超额收益主要来自何方？又是如何诠释您的投资理念的？

邹新进：

低估值是市场超额收益的主要来源，性价比导向的价值投资则是一以贯之的投资理念。

如下图所示，低估值在很大程度上能够解释超额收益，拉长时间来看低估值的标的大概率在未来的成长空间更大（收益更高）；相反，在当下估值过高可能会降低对其未来的预期。

数据来源：万得资讯，统计区间：2009.1.1-2022.12.31

同时，几乎所有的公司在经营上都呈周期性运行，市场多数人对其看法总是线性外推的，低点悲观、高点乐观。只有对企业的周期足够了解才有可能突破这种情绪约束，才能更合理地评估其内在的价值范围。

我对超额收益来源的判断，也决定了我投资理念的形成：坚持性价比导向的价值投资，注重安全边际的构建。这也决定了我在行业配置的选择上会有一定的“逆向思维” ，譬如新能源、半导体等板块风口最大的时候，对我而言这些行业的安全边际偏低，那么它们就在我的选择之外。对我而言，个股减仓偏左侧，在左侧买入，最高点卖出是投资最高的追求。

Q：可否请您浅谈一下对未来市场的展望和您认为当下比较具有性价比的板块。

邹新进：

经历疫情反复，以及各种国内外负面信息困扰的A股市场，在2023年迎来了新的光明：不管是宏观经济形势的改善，还是对于政策的美好预期，亦或是国际股市的映射，都是一种边际上的利好，首先体现为市场风险偏好的提升，这在春季躁动的一季度表现得尤为明显。

上证综指近十年风险溢价走势图

数据来源：万得资讯，截至2023.6.7

风险溢价是较好地评估市场整体机会风险的指标，以过去20年的数据来看，每当风险溢价达到10年分布80%分位时，往往意味着接近市场底部，投资机会显著增大。如上图所示，目前上证综指的风险溢价处于近十年91.92%分位，股票资产的吸引力凸显。

从性价比的角度出发，未来一段时间内重点关注以下相对低估值板块：

• 低估值的金融地产板块以及煤炭石油等能源产业；

• 医药、旅游、食品板块的低估值公司；

• 低估值的部分细分行业龙头：特色化工、重卡等；

• 部分估值不太高的新兴成长股：电力设备、军工、电子；

• 部分性价比较高的转债和港股。

产品风险等级：

国联安添利增长债券基金风险等级为R2（较低），国联安小盘精选混合、国联安价值优选股票基金风险为R3（中风险），本风险等级仅为基金管理人评价结果，基金代销机构评价结果不必然与基金管理人一致，请投资者在投资前根据所适用的销售机构的风险测评以及匹配结果独立做出投资决策。

风险提示：

本资料为宣传材料，不作为任何法律文件。本资料所提供的资讯均根据或来自可靠来源，仅供参考，不构成对投资者的实质性建议。本基金管理人承诺以诚实信用，勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成特定基金业绩的保证。我国基金运作时间较短，不能反映市场发展的所有阶段。基金详情请认真阅读本基金的招募说明书、基金合同、基金产品资料概要等法律文件。本产品由国联安基金管理有限公司发行与管理，代销机构不承担产品的投资、兑付和风险管理责任。基金管理人提醒投资者基金投资“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由投资者自行负担。基金管理人、基金托管人、基金销售机构及相关机构不对基金投资收益做出任何承诺或保证。