美国大牛市
第2章 市场周期
1975年1月。当理查德·拉塞尔(Richard Russell)眯着眼睛的时候,他看到了一头公牛的轮廓出现在阴郁的地平线上。
《理查德·拉塞尔道氏理论通讯》(Richard Russell's Dow Theory Letter)的作者拉塞尔自 1958 年以来一直在撰写他的财经通讯,到如今,他已经有了广泛的追随者--至少是在那些依然愿意读点关于股票的东西的人当中。
在过去两年里，道-琼斯工业平均指数跌去了将近一半市值。
道指最后一次看见蓝天是在 1966 年,当时,它掠过了1 000点。两年后,它再次轻触1000点,
但事实上,在20世纪50年*开代**始的牛市正在达到顶峰--颇像在20世纪80年*开代**始、90年代末达到顶峰的那次牛市。
在20世纪60年代晚期达到顶峰之后,道指便升升跌跌,跌跌升升,没有任何长进-一直到最后,1973 年1月,基准指数突破1000点,到达新高1051.69点。看来,新的牛市似乎开始了。
但事实上,熊正在给投资者下诱饵,其诱惑力是如此之大,以至于他们都被挂在了最后一次熊市反弹这颗大钉子上。紧接着便是1973~1974 年的崩盘。
1974年12月,当这一切结束的时候,道一琼斯指数和标准普尔 500 指数都跌去了将近一半;交易量差不多干涸见底;共同基金经理们为找到酒吧招待和出租司机的工作而谢天谢地,
据估计,全国最大的养老金管理人摩根信托公司( Morgan Guaranty)赔掉了客户2/3的钱。至于个人投资者,公众血本无归。在1968年12月至1974年10月之间,股票平均损失了 70%的市值。
然而,在1975 年初,理查德·拉塞尔几乎能听到牛的喷鼻声。最后,他相信,熊市已经触底。他是对的,正如他在 1999 年的下跌中也是对的一样,当时，，他警告读者,熊市的第一阶段开始了。
到那时，《理查德·拉塞尔道氏理论通讯》是美国历史最悠久的,也是阅读最广泛的财经通讯之一。
拉塞尔把他的预测建立在“道氏理论”的基础上,那是威廉·彼得·汉密尔顿(William Peter Hamilton)和查尔斯·道(Charles Dow)--他们是道-琼斯公司的创立者,
后者还把自己的名字奉献给了基准股市指数--发明的一种股市周期分析方法。在20世纪末,很多投资者想当然地认为,“市场时机”(market timing)意思是短线交易,
也就是在几小时、几天或者顶多几个月的时间里买卖股票。但道氏理论并不试图预测具体股票的高低,它也不力求预测市场的短期涨跌。相反,它着重于长期趋势--能够持续数年的周期。
每个周期都是经济和政治的历史上特定瞬间所特有的产物,但在查尔斯·道看来,每次循环背后的力量是一样的:那就是人性。
大多数投资者心理学都把人的行为简化为一连串的下意识反应:无法控制的贪婪紧跟着盲目的恐惧。查尔斯·道在 1899~1902 年间为《华尔街日报》撰写的社论中勾勒了某种更微妙的东西。
他认识到,投资者并不是心急火燎地冲进牛市,当牛市结束的时候,他们也没有立即晕倒在地,乖乖向熊市投降。牛市和熊市的周期都是缓慢开始的,他注意到,
因为“人们的头脑里始终存在一种倾向,认为现有的条件是水久性的。当市场下跌和疲软的时候,很难让人们相信，这是一个活跃和前进时期的序幕。
当价格上涨、国家繁荣的时候”,道补充道，“人们总是说,尽管此前的繁荣都没有持续下去……(但这一次有)'独特的环境”(将使得繁荣是永久性的)。”
因为人类接受改变总是很缓慢,这些周期可以持续 10年,甚至更长时间。事实上,正像金仕达机构投资经纪公司(SunGard Institutional Brokerage)首席市场战略师吉尔·杜达克(Gail Dudack)
在下面这张表中所显示的那样,标准普尔500 指数从1882 至1999年的历史可以分为交替出现的“强”周期和“弱”周期,平均每个周期将近 15 年。
在繁荣时期,那些把分红再次投入到他们的投资组合中的投资者,平均每年所获得的收益将近18%--即使是在针对通胀进行调整之后。相反,在环年头儿,
平均“实际”总收益(经通胀调整后)下降到了不到2%。如果没有分红的话，投资者每年损失将近3%。
在 20 世纪最后 1/3 的时间里,市场收益以冷酷无情的准确度固定在这一格局上:从1967年1月至1982年12月,投资者平均年收益是0.2%--而且是如果他们把分红再投资的话。
那些心灰意冷、不再把分红重新投入市场的人平均每年亏损将近 4%--年复一年,整整 16 年。最后,1982 年,周期转过来了:从1983年1月至1999年12月,平均实际收益是12.1%。
如果投资者把他们的分红再投资,他得到的回报将是每年 15.7%的收益。
年平均实际收益强周期时期 (仅资本收益) 标准普尔 500 (分红再投资)标准普尔 500
1983~1999年 12.1% 15.7%
1950~1966年 9.3% 14.1%
1922~1929年 19.3% 25.4%
1898~1902年 11.8% 15.6%
弱周期时期(仅资本收益) 标准普尔 500 (分红再投资) 标准普尔 500
2000~2004年 -6.2% -5.0%
1967~1982年 -3.8% 0.2%
1930~1949年 -1.8% 3.2%
1903~1921年 -4.4% 0.6%
1882~1897年 -1.2% 3.4%
*截至2004年3月。
资料来源:金仕达机构投资经纪公司,吉尔·杜达克。
“很少有投资者认识到分红对市场表现有多大的贡献,”杜达克指出,“公众也没有认识到,在这个世纪,有三个分开的时期,时间跨度从16 年至 20 年不等，根据标准普尔指数计算的通胀调整后的资本收益是负数。”
任何试图把过去分为不同周期的努力,都不可避免地涉及始点和终点的选择,在某种程度上,这种选择是武断的。另一些人对市场周期的划分可能稍有不同。
但几乎每一个研究股市的历史学家都会同意这样一幅更大的图景:股市的历史是一个在更加长期的波动的背景上发生的牛市和熊市的故事--弱周期和强周期的时间长到足以让我们相信:它们是准则。
接着收到了怒气冲冲的邮件。“我不想听到关于股票的任何东西!”拉塞尔的订户在 1975 年写道。“你竟敢告诉我们这是牛市的开始。”事实上，一位投资者如果有足够的耐心等待这次最终大底,如今又有足够的勇气和执著重新进场，他将会看到接下来两年里两位数的收益。
很少人愿意下赌注。拉塞尔的读者不只是不相信他。他们已经厌倦了上当受骗。当 1973~1974 年的崩盘最终结束的时候,道指停止在了 577 点上--比它在大约 16 年前即 1958 年还要低 16 个点。一点也不奇怪,长期投资人觉得自己被出卖了。
长期的急剧下跌,让最忠实的投资者也不免灰心丧气。“即使你不踏进市场,也会有很好的机会,你会看到有人能把它带到你的家里,"纽约基金经理肯。斯迈伦(Ken Smilen)说。
“或许,比方说,你有一位叔叔,从1955年起,每个月在股票上投入150美元,为的是给他1岁的儿子将来上大学。有些月份他可能很难凑齐这笔钱--有时候或许向你妈妈借了这笔钱。
于是,这样做了 18 年之后,在1994 年底,他所有的增值全都化为乌有。那是你们一家永远也不会忘记的事。”
一点也不奇怪,1975年1月,理查德·拉塞尔的读者对他的“买人”建议毫不领情。“到1974 年底,人们不仅悻悻然离开了这场盛会,而且还朝东道主扔石头。”财经作者安德鲁·托拜厄斯(Andrew Tobias)评论道。
二十年后
1995年7月,在华尔街,那是一个闷热的夏季,保诚证券公司的头牌技术分析师拉尔夫·阿卡姆波拉(Ralph Acampora)向投资人提出了一个令人摇头的预测,他宣布:到1998年,道指将突破7 000点。
而那个时候,基准指数一直在5 000点以下交易,在很多人看来,阿卡姆波拉的目标似乎是天方夜谭。怀疑者指出，在不到8个月的时间里,道指已经迅速攀升了 900 点--他们把这次攀升称为“前所未有的”。
但 54 岁的阿卡姆波拉在1962~1966 年间的牛市中找到了先例,当时,道指在4年的时间里上涨了 85%。唱反调的人只不过太年轻,不记得一次名副其实的牛市。阿卡姆波拉嘲笑道:“我有一双球鞋,比写这些文章的人都要老。"
结果,阿卡姆波拉的预测是保守的。1995年,美国历史上最壮观的牛市即将开始。
道指在1997年2月突破了阿卡姆波拉的目标，56岁的他发现自己成了一个民间英雄。他喜欢重复杰克·梅森(Jackie Mason)在滑稽戏里的一句台词:“一夜成名用了我 30 年的时间。
拉尔夫·阿卡姆波拉成了华尔街最受欢迎的预言家。这个布朗克斯区一位卡车司机的儿子是一位返古者,他退回到了华尔街的早期。尽管他是一个技术分析师,从图表中变魔术般变出他的预测,说的是“趋势线”和“60 天平均线”这样的语言。
阿卡姆波拉几乎不是个书呆子。在一切数字之下,潜藏着对美国资本主义的老式信念。他曾经告诉一位记者:“我们的股市将会上涨,这使得世界上的一切都有意义,因为我们对我们的生活方式更有信心。
作为一个权威专家，乐观开朗、富有魅力的阿卡姆波拉是天生的。他是一个十分享受表演的表演者,他把迷人的魅力带给了技术市场分析师这个原本枯燥乏味的行当。
没过多久,这位保诚证券公司顶级技术分析师发现自己上了CN BC的电视。在电视上,CNBC财经节目头牌主持人玛丽亚·巴蒂罗姆(Maria Bartiromo)授予给他一顶头衔,在提到高盛集团(Goldman Sachs)首席市场战略师女比·约瑟夫·科恩(Abby Joseph Cohen)时,巴蒂罗姆说:“如果说艾比·科思是牛市女王的话,那么,您就必定是国王。”
几年之后,阿卡姆波拉回忆道:“当时我正在皮奥里亚玩,我玩得十分开心，我应邀出席了大量鸡尼酒会。我的公司给我一辆1962 年产的红色跑车，车牌是 DOW1000(道指7000点)。
在这里我受到人们的追捧,开着这辆小车大出风头我是一个奇瓷的绝成部分--我把整个牛市想象为一个奇迹。
它是令人兴奋的，它是真实的，它是美国的。但我们全都得意忘形了。如今，它结束了。”一次终结的意义。
克拉尔夫·阿卡姆波拉,这位牛市自封的“愤怒的公牛”(raging bull),也5E20~V的年间的大牛市有朝一日终会结束。在20世纪90年代后期，经容对候卡拉依然开着公司给他的那辆红色跑车。
然越多少人柜绝接受这个规点:牛市不可能无限期地继续下去。毕竟，阿卡姆波拉老到足以记住1973-1974年的崩盘，紧接着是8年的坏年头儿。
作为一个技术专家,阿卡姆波拉自视为历史学家。他试图使用图表,把当前的市场格局与过去相比较,告诉投资者:什么时候该进场,以及什么时候会暴跌。
像查尔斯·道一样,他关注过市场周期,但不像那些试图预测长期趋势的经济学.家,阿卡姆波拉试图测定短周期和长周期。
这就是为什么阿卡姆波拉在1998 年2月打电话给他的老板即保诚的CEO里克·西蒙斯(Rick Simmons),告诉他,自己想早餐时去见他。他们一年只见几次面.由阿卡姆波拉来定时间和地点是不寻常的。早餐开始不久，西蒙斯便开门见山:
“我们为什么要共进早餐?”他追问道。
“我们遇到了一个问题。”阿卡姆波拉答道。“什么问题?”西蒙斯问。“我太受欢迎了。”
“这算什么问题?”
Mans “艾比是女王,”阿卡姆波拉说,“我是国王。问题是,总有一天,我们当中的一个人要出毛病。你知道,牛市不可能永远持续下去。我受够了一个争强好胜的狗*种杂**,我想赶在高盛之前离开。”
“但是,如果我转向消极,"阿卡姆波拉继续说道，“人们会很不高兴。此外，我会让客户纷纷离去--那样,公司的收益就会受损。”
阿卡姆波拉后来回忆，西蒙斯告诉他别再杞人忧天。保护公司的金库不是阿卡姆波拉的责任;确保保诚的客户低买高卖是他的工作--这意味着在旋转木马停止之前跳下来。
保诚的投资银行业务一直死气沉沉，这极大地简化了西蒙斯的决定。在带领公司上市的业务上生意做得很红火的公司可能不愿意宣布:牛市结束了,这样的消息一定会让客户感到痛苦。
但保诚不是一个举足轻重的投资银行公司:2000年,公司所处理的投资银行业务不到所有包销业务的1%。
[到2001年,保诚新上任的CEO约翰·斯特朗菲尔德(John Strangfeld)决定完全放弃投资银行业务,“好让(保诚的)分析师放心大胆地看到什么说什么,而不用担心吓跑投资银行的客户]”。
当阿卡姆波拉 1998 年在非洲休暑假时,与西蒙斯的谈话依然在他的脑海里挥之不去。
7月末,休假回来之后,道指在一周之内下跌了 500 点,投资人正在卖出一些大股票--缘宝信公司(Procter 8. Gamble)之类。
阿卡姆波拉开始神经紧张起来。他们是在朝将军们开枪，他想8月3星期一,他回到办公室的第一天，CNBC打电话给他。
想让他上电说。网卡话拉很不情说--他刚刚开始对自己离开这段时间所发生的事情理出个多续看是后他还是答应了。在电视上，他说:大盘指标并不怎么好，但如果道接说支排住的话，一切都会好起来。
当他回到办公室时，阿卡姆方拉发现，道指又下滑了90点。那一夜，他未眠，正女也后来所解释的那样:“我知道，明天我将不得不走进办公室，开枪打死多影好的朋友--那头牛。
8月4日早最,阿卡姆坡拉带着他写好的预测去了他的办公室，准备广播。但当他到达的时候，道指期货看上去行情不错。没准我用不着这样做了，他想。接下来，上午10:00,反弹结束了。
作为一个老练的市场观察者,阿卡姆波拉认识到:这意味着什么。他开始坐下来准备广播，如今他知道，他不得不这样做。“我双脚悬空，”他后来回忆道：“焦虑不安，一度几乎要跑着穿过我办公室的玻璃墙。我周围的人都知道，有什么事情要发生。
终于，11：30 阿卡姆波拉走进了保诚的全球内部广播系统:“女士们，先生了，"也室在，"我有非常重要的事情要说，他知道,有听众在凝神倾听:保诚在全世界的经纪人都在听，阿卡姆波拉吸了一口气,然后义无反顾地勇往直前。他竭尽全力说出了1998年没有一个人使用过的两个词：熊市。他预测，道指将会从他在夏天的最高点下跌15%~20%.
阿卡姆波拉以为他预测的消息多半会透露给媒体,但事实上并没有。他很高兴，心想唯一正确的是把消息透露给我们的大机构客户--那些为我们的研究掏钱的基金经理，然后才能免费让全世界最知道。
已经安排好了，机构客户在这天13：00听电话。在此期间道指继续下滑，13：00阿卡姆波拉重申了他的预测，这一次媒体逮住这一消息。拉尔夫。阿卡姆波拉在预测熊市。
那天夜里,阿卡姆波拉警告那些收着有线电视新闻网(CNN)专栏节目“扫街”的观众:“忘掉平均数。关注你的投资组合……人人都应该坐下来,认认真真检察一下他们所持有的财产，如果里面有看上去不稳定的股票--显然，那取决于如何解释--我会卖掉它们。”
这不是他的听众想要听到的东西。很多人被激怒了。大多数人依然相信,只要他们耐心等待--6个月、1年,或许2年--他们就会完全解套。
结果,阿卡姆波拉 1998年那个8月的夜晚的直觉至少有一半是对的。那正是投资人割肉止损的时间。8月31日，道-琼斯工业平均指数猛跌了 502 点;接下来几周的时间里,它继续在下滑。
到10 月8日,道指跌去了1900点。应当承认,那头牛还要奔跑 18 个月--到 1999 年,阿卡姆波拉本人再次成为多头。
但事后回想起来,有一点很清楚:1998 年夏天开始的那场股灾标志着一个转折点。到这年年底,纽约证券交易所交易的大多数股票都达到了最高点,达到了许多年的时间里再也不会看到的最高点。打那以后,只有少数股票保持牛市的劲头:大盘缺少支撑。
至于阿卡姆波拉,他学到了他的教训。之后他透露:“我不再说'卖出”,我用像"周转’(rotation)这样的术语。我不再使用像'熊市"这样的词,我只是说，“抄底为时尚早。”
至于阿卡姆波拉，他学到的教训是:当一个强周期达到顶峰时,人们对怀疑者避之唯恐不及。这是约翰·肯尼斯·加尔布雷思在《金融狂热简史》--亨利·布洛杰特在2001年终于读到了这本书--中勾勒的那个过程的组成部分。
加尔布雷短思说,泡沫总是得到下面这个信念的支持:太阳底下并无新事。过往周期的历史被作为毫不相干的事而给打发掉了。
“为了实际的目的，加尔布雷息写道，”应该假设，金融方面记忆顶多只能持楚如年，这通常是除去失难记亿所要花美的时间,因为从前愚见的某些变种会网E民统人们的金明头器，
它通常也是新一代人出场所需要的时间，像他们的的采一样,新一代也以他们自己的创新天才而给人留下深刻的印象。
在极变兴奋的健点时期,没有一个人愿意想到，他的好运是偶然的或原本就不演得到的。每个人都更愿意相信,这样的好运是自己高人一筹的市场洞晃的那么,一点也不奇怪,在这样的时期,怀疑者被迫噤声。加尔布雷思回忆起结果。
联郑储备系统的奠基人之一保罗·M.瓦伯格(PaulMWarburg)的命运.1929年冬天,他曾试图警告投资人:当前的投机狂欢可能导致经济崩溃。当时，对他的声明,人们的反应是愤怒的,甚至是恶毒的。……他是在“威胁美国的繁荣”;完全有可能。
他自己在市场上是卖空的。回应中所包含的东西不只是反犹主又。“-尔布雷思指出，”这对所有人来说都是一个教训，对那些沉湎于自己的兴奋切想中的人,最好是保持沉默,并默不作声地给予支持。”
故事情节一成不变--改变的只是演员表。1999年便是如此,当大牛市达到高峰的时候，就连摩根士丹利的首席国内战略师拜伦·韦恩(Byron Wiea)也开始发现不对头的东西.觉得仿佛跟不上*行游**队伍的步伐。
到1169年,韦恩认识到,公司的资产,它的现金流,甚至还有它的收益,与段资人愿意委托给它的总值关系不大。
近年来不止一次，一位年轻的同事走进道的办公室,告诉他:你只不过没有得到它,你绝不是不想得到它。”一个场策"深地曾在了书愿的航身里:位分析师站在他的办公室里推荐一支以市盈率100倍以上的价格卖出的股票。
“你如何得出你的估价?"韦思问，"把你使用的参数给我看看。这个年级分析师只是目不转睛地盯着这位 64 岁的市场分析师
“当你更老的时候，你就会小心谨慎，在市场依然上涨的时候，人们觉得的不上培了韦恩后来回忆道。你认为一支股票值 20 美元;你说,30美元有6高了:然后,它在到了40美元。你可能开始怀疑自己。”
但韦愚有一间位干拐角的办公室,可以看到曼哈顿高楼林立的射影。地毯中央的年轻人起看不到。更重要的是,他没有那么厚的脸皮，试照在作务起向摩根士丹利的这样一国办公室时去看透市场。即使韦恩怀疑自己，也不会会表现出来。他等待回答。“有人愿意出什么价,股票就值什么价。”那个分析师说,在他看来,他在说一件显而易见之事。
瞬间证实了韦恩已有的怀疑:他们是在让行情显示屏告诉他们一家公司价值几何。一点也不奇怪,当股票跳水的时候,紧跟行情的分析师像其他每个人一样吃惊。
市场周期对21世纪投资者来说意味着什么
“市场因为上涨而下跌。”20 世纪 90年代晚期,詹姆斯·格兰特(James Grant)这样提醒他的读者。“自由企业制度闪光的地方,就在于它对失败的补救,”他补充道，“作为个体的个人总是容易犯错……(他们)还会犯集体错误。他们投资过度，然后又投资不足。
周期中投资不足的那部分得到了建设性的处理，随之而来的是新业务的形成,牛市,以及初次公开募股的证券。投资过度的问题也得到了建设性的处理,
但重点在破坏:破产、熊市、合并,以及清算……如果没有错误的计算,就不会有价格行为,不会有资本收益,不会有损失,也不会有佣金。确定了理想的价格,市场就会端坐在这一价格之上,梳理自己的羽毛。”
因此,周期呕动了市场:进三步,退两步。没有扩张和收缩、涨价和跌价的交替韵律,就不会有运动。用格兰特的话说:“泡沫只不过是引发下一次破裂的资本主义方式。”
这井不是说,应该为泡沫而扼胸叹憾。它们常常标志着重大的技术进步、新资源或新土地的发现。但由于新发现的限度是未知的,衡量其价值的方法尚不清楚。
获利的前景是无限的，缺少量尺。人类的想象往往在愿望的方向上犯错，预息着无限的利润。发起人进一步鼓励了过度的想象，于是,随着事情的自然发展,繁荣能够很容易转变成泡沫。
与此同时,新技术改变着这个世界,使整个工业彻底改变,在全国范围内,有时候甚至是在全球范围内不断提高人们的生活水平，但这并不意味着在顶峰时购买创新股票的投资人就能赚钱，伟大的技术并不必然造就好股票。
自由放任资本主义最忠实的信徒说,它的最大优点就是:允许繁荣一路狂奔,然后许泡法破裂。在泡沫破裂的嘶余声中,纠正出现了:投资失误被重新估价,不能钱的公司破产倒团，”上涨周期中的错误必须清理,重组或拍卖，特评论道,“周期的累赘物必须聚拢起来,并把它们清理掉。”然后,资本主义经才能重新前进。纠正为另一个周期扫清了道路。
2002年1月安然公司(Enron)破产之后,财政部长保罗·奥尼尔(Pad) Neill)宣布,这是“资本主义普遍特征的组成部分”。“公司来来去去……人民生出好的决定和坏的决定,他们要么为后果埋单,要么享受他们的决定所带来的果实。”
对安然公司的很多雇员来说,奥尼尔的话似乎有些冷酷无情,当特定的累物被清理出去的时候,他们毕生的积蓄也被扫除殆尽。奥尼尔蓄意地(有人可能说他是愚蠢地)掩饰了繁荣和崩溃周期给人类带来的后果。
那些在上升阶段导期进场--并交上了好运,或者在有人大喊“着火了”之前便镇定自若地现场--的人,收获了丰厚的回报。但那些姗姗来迟的人--他们常常认为自己没有过错--则被套牢了。
市场并不惩罚贪婪;也不必然回报品德高尚,省吃着用的存款人。市场是非道德的。“好的决定”和“环的决定”在结果中扮演了-A角色,但很大程度上依赖于变化无常的机缘凑巧--你何时进场、何时离场。
最理想的情况是,投资者在市场处于顶峰时兑现手里的筹码,抽身离去。"果他继续持有,他的损失就会变本加厉。在此期间,他失去了在别的地方挣钱的机会,世界上总是有能够挣钱的地方。
但在任何市场周期中,那些发现自己在这场抢座位游戏中输掉的人，一定会抵抗不可避免的结果。即使是快要淹死的人也不甘心直接下沉。如果说，那些有奉熬过能市的投资者很慢才看到上升趋势,那么,那些习惯于牛市的人总是命与下降趋势搏斗。
否认,愤怒、绝望……这些只是投资者在接受失败之前所经历的不同阶段。
因此,即使当绝大多数投资人都清楚地认识到 1982~1999 年间的大牛市已经终结之后，共同基金投资人也依然立场坚定。很多人预言的段权基金的大规模珍丽井没有发生，
迟至2003年3月,吉尔·杜达克依然注意判:自2000日初以来,净续融国投零基金的总资产比起来效不足题。截至2003年3月30日的净现金油出只占到了部门资产的3.6%。
通常,在新一轮周期开始之前,现金流出要比这大得多--高达一年8%，你需要现金为新一轮提期添加燃料。杜达克解释道“直到你为创造流动性源准备清仓时,新一轮愿期才会开始。
“人们谈论过个人投资者如何坚定。但我想,那与其说是坚定，还不如说是瘫痪。
总部在乏加哥的跟踪共同基金的晨星公司(hcingsr)的财务董事唐·菲利普斯DonPhilips)补充道，投资人提出了五花八门的继续持有理由,401(k)的一位投资人袒露心声:“我拥有的每支股原都下跌太多————我现在不能卖出”。另一位投资人说:市场正在同暖--这是买进的好利机。
具有讽刺意味的是,正是这些为熊市反弹添加燃料的回应,使得你说出市场何时探底变得极其困难。如果投资人只是低下头来,接受他们的失败，熊市的持续时间顶多不过几个月。
人人都会卖出，而且会一直卖出。但人性再一次介入了，人们在抵抗灾难。这就是1929年的“大崩盘”为什么不是在一天，一个月甚或一年之内发生的事因。
诚然,在1929年的下跌中，道指从9月约最高点,381点跌至11月13日的199点。但次年春天，市场似乎回暖了，到1930年4月，道指攀升到了220点--上张了 48%。
那头熊正在装死。
1929年的低位是一个假底，1930年的反弹是一个吸管式的反弹，1930年，熊的陷阱突然关上了。从1930年4月至1932年7月,市值跌去了8%，人们通常所说的“1929 年大崩盘”事实上是1930~1932 年间的崩盘:
正是在这段时间,盖茨比”镀金世界的财富顷刻化为乌有。看来,只有等到最后一头牛的心脏被刺穿,新一轮行情才会开始，典型地，需要一次以上的崩盘才能做这件工作。
这一模式在 20 世纪 60 年代末再次重现，当时，连指跌至 1970 年的 631点。然后出现反弹,在 1973 年1月突破1050点,接下来,最后一次致的的下跌结束于 1973-1974 年间的崩盘。只是这一次投资人并没有学会逢低买人。
还要花8年的时间,新一轮牛市才会开始。
对今后的这些年来说,这究竟意味着什么呢?没有人知道，但由于人性和供需规律或多或少是保持不变的。有很好的理由预期:过去的周期，至少是以粗略的笔触,预言了未来的情状。
有把握的是,对市场周期的理解，是投资人抵御这些周期并使自己免于论为其受害者的唯一防御措施。