（报告作者：国泰君安分析师王政之、施怡昀、王思琪）
联域股份是国内户外/工业 LED 灯具龙头出口商，2021 年 LED 照明细分产品出口位居国内前三，较早进入国际 LED 品牌商供应链打造产品护城河。
公司深耕北美 LED 户外/工业照明市场，以 ODM 模式向国际品牌商或区域品牌商提供差异化、定制化 LED 产品。其照明产品款式规格齐全，同时具备快速响应及交付的能力，海外市场竞争力突出。
目前，公司已成为北美市场领先的户外、工业 LED 照明产品制造商，根据中国照明电器协会数据显示，2021 年公司户外照明灯具路灯位居我国出口企业第三名、出口美国市场排名位居首位；工业照明灯具工矿灯位居我国出口全球市场第二名。
从客户开拓来看，公司是国内较早进入国际 LED 制造产业链的企业之一，与朗德万斯、昕诺飞、RAB 照明、美国合保等国际或区域品牌商建立了稳固的业务合作关系，“大客户战略”成效显著，形成较强的护城河。同时，公司借助国际知名品牌商的全球化渠道优势和公司自身高质量的产品优势，将市场区域拓展至欧洲、亚洲等地区，持续推进全球化布局。
公司积极进行产品拓展，布局特种照明领域，该领域收入占比逐渐上升，成为公司发展的有力增长点。公司具备较强的创新研发能力，在技术层面上实现了户外/工业照明等中、大功率产品高光效、低眩光，并持续推动产品智能化、物联化发展，在植物照明、体育照明等特种照明领域的成果已经初获成效。公司布局拓展的植物灯可通过智能动态控制系统对作物需求实时调节光照，实现对植物的生长全程监控以及周期性生产，促进传统行业与 LED 行业的深度融合，增强公司行业竞争力，契合国际“碳中和”的节能减排理念。目前，公司在特种照明领域初步实现技术的商业化应用，营收占比从 2020 年的 2.86%提升至 2023 年 1-6 月的 6.93%，有望成为业绩的有力增长点。
首先，对主营业务及前五大客户进行深入分析
2021 年下游照明应用市场需求超预期，公司业绩迎来迅猛增长；2022 年市场预期回归理性但 2023H1 下游需求回暖，公司业绩企稳增长，2022~2022 年公司营收和归母净利润年均复合增长率分别为 31.32%和50.80%。公司专注于中、大功率 LED 照明产品的研发、生产与销售，产品主要应用于户外、工业照明领域，并持续向植物照明、体育照明、防爆照明等特种照明领域拓展。
分具体产品来看：
1）LED灯具：2020~2022 年及 2023H1，公司 LED 灯具产品销售收入分别为 4.88亿元、10.34 亿元、9.46 亿元和 5.60 亿元，占主营业务收入的比重分别为 77.49%、84.62%、87.01%和 87.65%，对公司营收贡献最大。其中，2021 年公司 LED 灯具销售收入快速增长，主要原因是 2021 年受到海运资源紧张、大宗商品价格上涨、芯片紧缺等因素的共同影响，下游客户普遍加大采购，照明市场需求增长超预期，公司凭借产品优势在朗德万斯集团、RAB 照明、KEYSTONE 等知名照明企业订单需求增加；2022年市场预期回归理性，客户消化前期采购库存，客户下单较 2021 年有所下滑，公司 LED 灯具出货量及销售金额减少；2023H1 随着客户陆续消化库存，采购需求回暖，公司 LED 灯具出货量和销售额迎来增长。
2）LED 灯源：公司 LED 光源产品主要为中、大功率玉米灯，用于工业、户外 LED 灯具的光源替换，2020~2022 年及 2023H1 公司 LED 光源销售收入分别为 1.25 亿元、1.49 亿元、0.91 亿元和 0.43 亿元，占主营业务收入的比重由 2020 年的 19.76%下降至 2023H1 的 6.75%，公司 LED 灯源出货量及销售额变动趋势及成因与 LED 灯具相同。
3）配件：公司配件产品主要包括感应器、灯罩、支架等相关配件，主要为 LED 灯具产品的安装组件，2020~2022 年及 2023H1 公司配件销售收入分别为 0.17 亿元、0.39 亿元、0.51 亿元和 0.36 亿元，整体销售规模相对较小，而 2022年起公司配件收入同比增加，主要原因是部分客户采购感应器、应急电源等配件，拓展智能化功能，且部分客户 LED 灯具及配件搭配采购或采购半成品自行组装，随着其采购规模的增加，相应配件采购金额增加。
其次，我们再来分析一下行业发展及竞争格局
行业节能减排趋势已定，户外/工业领域替换潜力较大
中高功率 LED 照明渗透率仍然较低，户外/工业等应用领域替换潜力较大。在“双碳”政策背景下，绿色低碳、节能减排已成为世界各国发展的共识。
在用电侧，根据招股书披露，2020 年全球照明用电占总发电量约 16.5%，照明行业实现节电是推动“双碳”目标的重要举措之一。随着照明行业的技术革新，LED 以高效节能、寿命长、安全稳定等优势在光源产品中脱颖而出。根据 Statista 统计，2020 年全球 LED 照明市场规模达到 758.1 亿美元，预计 2026 年将达到 1600.3 亿美元，行业发展潜力巨大。
中国自 2003 年首次实施“863”计划以来，LED 照明产业迎来多轮投资热潮和技术更新迭代，目前中国已经成长为全球 LED 照明行业重要参与者。根据 CSA Research 统计，我国 LED 照明产值为 6750 亿元，2022 年虽然受到海外客户库存消化和欧美等发达国家高通胀对需求抑制的影响，但市场容量韧性十足。
从应用场景来看，家居照明、商业照明等中小功率 LED 领域的技术成熟度较高，而户外照明、工业照明等应用场景对 LED 照明产品的功率要求较高，对企业的技术准入门槛更高。
1）户外照明：根据中国照明电器协会统计，户外照明中路灯行业中小企业数量庞大，而头部企业仍是凤毛麟角。与此同时，LED 户外照明渗透率低。根据中商产业研究院统计，2021 年我国道路照明领域中 LED照明渗透率仅为 29.6%，远不及我国 LED 照明整体渗透率的 80%，户外照明中 LED 的替换潜力较大。Statista 数据显示，2019 年全球户外照明市场规模达 107.0 亿美元，预计 2026 年将达到 175.2 亿美元，市场空间呈现稳步增长趋势。
2）工业照明：传统工业照明设备由于转换效率低、能耗大，已经无法满足工业生产节能减排的要求，根据招股书测算，LED灯具相比传统照明可减少光污染 50%，减少能耗 70%，替换为经济性更高的 LED 照明迫在眉睫，根据 Mordor Intelligence 统计，2020 年全球工业照明市场规模达到 61.76 亿美元，预计 2026 年将达到 81.68 亿美元，整体替换空间较大。
3）特种照明：LED 为低发热冷光源，可近距离照射，光强光谱可调，是现代农业设施中的理想光源，根据 Trend Force 统计，2022 年全球 LED 植物照明市场规模高达 18.5 亿美元，增长迅速。2023 年起随着疫情影响的逐渐减小，体育产业逐步回暖，体育照明也将迎来快速发展。此外，工业化的持续推进和石油、化工、天然气等下游领域对安全技术体系的重视，防爆照明刚性需求不断释放，根据智研咨询，2021 年防爆电器全球市场规模为 79 亿美元，预计 2028 年将达到103 亿美元，为照明行业带来增量市场空间。
国际 LED 龙头地位稳固，国内企业供应渠道尤为重要
国际 LED 龙头品牌业务整合巩固市场地位，我国企业承接国际品牌商LED 产品制造环节。目前，全球 LED 产业形成以亚洲、北美洲和欧洲三大区域为核心的产业格局。
北美洲、欧洲等发达经济体的 LED 照明行业在渠道运营、品牌建设等方面具有先发优势。根据年报披露数据显示，2022 财年国际品牌商朗德万斯、昕诺飞、ACUITY BRANDS 及美国合保销售收入分别为 96.15 亿元人民币、74.14 亿元欧元、40.06 亿美元及49.48 亿美元，在国际市场具有领先的市场地位。
同时，国际 LED 头部品牌商通过持续的业务整合，市场集中度将进一步提升。亚洲区照明厂商主要承接欧美地区转移过来的产品制造环节，以代工制造为主，其中我国已形成较为完善 LED 产业链，LED 制造技术较为成熟，根据招股书披露，美国是我国最大体量的单一照明产品外销市场，是我国照明产品最大的出口目的地，2022 年我国照明产品向北美地区的出口额超过100 亿美元，占我国照明产品出口总额的 20%。联域股份、立达信、阳光照明等为代表的国内照明企业，凭借自身技术优势、设计能力、生产及质量管控优势等，获得国际品牌商认可，主要以 ODM 模式经营并销售 LED 照明产品。
2021 年公司 LED 照明细分产品出口位居国内前三
公司是国内中大功率 LED 龙头供应商，2021 年 LED 照明细分产品出口位居国内前三，较早进入国际 LED 品牌商供应链打造产品护城河。公司是国内中、大功率 LED 照明产品的龙头供应商，深耕北美 LED 户外/工业照明市场，是深圳市照明与显示工程行业协会会员及理事单位，拥有国际权威第三方认证机构美国 UL 授权实验室。
公司具备较强的创新研发能力，截至 2023 年 6 月 30 日获得专利授权 217 项，在技术层面上实现了户外、工业照明等中、大功率产品高光效、低眩光，并持续推动产品智能化、物联化发展，在植物照明、体育照明等特种照明领域的成果已经初获成效。
公司以 ODM 模式向国际品牌商或区域品牌商提供差异化、定制化 LED 产品，其照明产品款式规格齐全、具备快速响应及交付的能力，海外市场竞争力突出。目前，公司已成为北美市场领先的户外、工业 LED 照明产品制造商，根据中国照明电器协会数据显示，2021 年公司户外照明灯具路灯位居我国出口企业第三名，出口美国市场排名位居首位；公司工业照明灯具工矿灯位居我国出口全球市场第二名。
公司是国内较早进入国际 LED 制造产业链的企业之一，与朗德万斯、昕诺飞、RAB 照明、美国合保等国际或区域品牌商建立了稳固的业务合作关系，“大客户战略”成效显著，形成较强的护城河。同时，公司借助国际知名品牌商的全球化渠道优势和公司自身高质量的产品优势，将市场区域拓展至欧洲、亚洲等地区，进行全球化布局。
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