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评：价值投资，知难行更难！克服内心的贪婪和恐惧，说到不如做到。 李剑，现为深圳牵牛星资产管理有限公司总经理。作为国内投资界产生较大影响的投资名家，他提出并倡导“好股、好价、长期持有、适度分散”的12字价值投资策略，以及“高成长、护城河、低股价”的好股标准，并提出从产品角度严格选股的四项标准：“产品独一无二、产品供不应求、产品量价齐升、产品永不过时。” 15年前，李剑投身证券投资业，到颇有建树之今日，其中曲折不可不谓艰辛。《财道》对他的采访，也就从其踏上证券投资之路开始。 初涉市场：输光、赔光 已逾知天命之年的李剑，历经过农民、工人、大学生、教师、记者、干部、“下海”经商者等种种角色演化。 李剑从小性格封闭内向，年轻时曾因一场冬泳而变得体弱多病。1992年，他辞职下海开始在朋友的帮助下经营广告公司，几年后放弃。 1995年10月经朋友介绍，他进入上海一家期货公司任总经理助理，突然扩大的视野让李剑重新看待这个领域：“主要是学会了从期货公司、证券公司和交易所的角度去看投资者和投机者，就好像学会了从*场赌**的角度去看赌徒一样，感到格外新奇，并且若有所悟。” 20世纪90年代的期货行业，正处战国时代。李剑形容为三多：“交易所多、小交易品种多、主力*家庄**多。” “我所在的期货公司，接待了一批做苏州红小豆的客户，手法凶悍，在红小豆市场呼风唤雨，说涨就涨，说跌就跌。经常在我的办公室里拍桌大吼。” 李剑坦言，这些风云人物曾让他“羡慕不已”。 “有一次公司为另一批客户做海南橡胶，半个月内连拉11个涨停，资金从一千来万一下子猛增到一个多亿。”李剑说，他回想起来，那些景况至今还历历在目，“晕忽忽地如做梦一般。” 充满了魅力的资本市场激发了李剑的激情。但是， 当一个人有了致富的激情，同时并不具备相应的常识之时，注定将是飞蛾扑火的结局 。 李剑说，他不仅将把自己多年积累的资金投入资本市场，在期市、汇市、股市全面开花，而且“胆大妄为”地代理不少客户的资金，“胡乱操作”，每日看K线、跟*家庄**，不亦乐乎。 “1999年以前我对波浪理论、江恩理论、趋势理论、移动平均线理论等等，不知花了多少时间研究，当时觉得十八般*器武**都能用，就试试看吧。结果根本不管用。”李剑说，从1995到1999年不到四年内输多赢少，“最后基本输光、赔光。” 转换人生：好股收藏家 “我这一生最难忘的是在1999年下半年，感觉自己已经大势已去，再下去老婆女儿都快养不起了。” 李剑将自己账户中的剩余资金取出，先赔偿了一些小客户和同学、朋友。最后，还剩下一位大客户实在无力赔偿，提出“*身卖**为奴”的抵债方案：愿为对方打工一辈子作为赔偿。 当李剑感到前途渺茫之时，生活发生了改变。 “庆幸的是，那位大客户不仅不逼我还债，还提出再给一部分资金让我继续操作。”李剑说，从此他潜心读书， 第一步就是寻找稳赚不赔的方法，第二步是认定了价值投资 。 2000年，他开始系统接触价值投资理论。“一如久旱逢甘霖，从此精读精研，乐此不疲。”为了清算1999年前因盲目投机几乎导致破产的错误，连续三年阅读了数百本书，上千份财务报表，重点调查了十几家上市公司。 “ 在对投资的思考上可谓绞尽脑汁，几经痛苦，然而几番实践后发现投资的道理其实非常简单。概括起来，就是四条经验，即：投资要大气，选股要严格，买股要随时，持股要耐心。 ”李剑说，他和一些志同道合的朋友先后在中国的A股市场和B股市场挖掘到一些认为是传统行业中的“民族瑰宝型企业”，如贵州茅台、云南白药、张裕B等公司，并视之如珍宝持有至今，股价均上涨了10倍至20倍。 数年之后，作为一名“好股收藏家”，李剑不但本人拥有了较多资产，并带领和影响身边一批朋友跻身富裕阶层。 李剑顿悟 ——总想对大学毕业后的女儿说：买到好股票等于找到一份好工作。买那些不必考虑卖出的股票，买能够养老的股票，像买自己住的房子一样买股票。 ——永远别忘了，长期持有的风险比想象的大，时间是最大的成本。 长期持有的理念不是要我们更坚定，而是要更严格地挑选公司 。 ——赚钱的快乐不是每天的，但参与和研究的快乐是永恒的。初入股市校门的人，一定会觉得赚一阵子的钱比赚一辈子的钱容易得多；当你在股市上读到大四的时候，你会突然发现：有时，赚一阵子的钱比赚一辈子的钱困难得多。 ——实际上，股价水平与投资勇气成反比，与选股能力成正比。 最好的投资者兼具两种动物的本能：一种是辛勤探矿的猎犬，不断而高效地寻找十年涨十倍的宝藏；一种是静静潜伏的鳄鱼，耐心等待时机，出手迅猛无比。 对话李剑：成长、成长、还是成长 高成长 护城河、低股价 《财道》：您在选择股票的标准是高成长、护城河、低股价，这样提法的原因是什么？ 李剑：其实，高成长、护城河、低股价三位一体，是构成好股的既密不可分又有所区别的一块合金。高成长是优秀公司最为直观的表现形式；护城河即“独一无二的竞争优势”，是公司始终保持高成长的基础；低股价是好股票不可缺少的必要条件。 为什么不把护城河放在首位呢？我自己在2001年之前，也和许多人一样，容易把“护城河”简单理解为“堡垒”和“垄断”，结果一不注意就买进公用事业股。公用事业股虽然天生垄断、无人竞争、收益稳定，但一般都是价格受管制的资本密集型企业，以社会效益为主而不以经济效益为主，因而成长性不强。以出租汽车公司为例，十年前起步价10元，十年后可能还是10元钱。没有什么提价能力和抗通胀能力。还老是遭遇油价大涨，同时资本性开支庞大。其他如航空公司、公交公司、地铁公司、自来水公司等等都是如此。这个行业不是黑马的摇篮，除非它们的价格跌到极低的水平。 《财道》：不过，您的有一篇文章，特别强调投资“第一是成长，第二是成长，第三还是成长”，为什么这么强调成长的重要性呢？ 李剑：高成长(高复利)是如此重要，以至于我在选择股票时的思路排序是：高成长、护城河、低股价。明确地把成长性放在首位。 谈到成长性，我想投资者千万不要忘记世界著名基金经理彼得·林奇提出的一种著名估值公式：“一只股票的合理市盈率(合理价格)应该等于它的长期平均增长率”。低于增长率即表示它有安全空间，高于增长率即表示它有一定的价格风险。当然，运用这一公式还要避开强周期性行业，同时注意稳定的成长性。 简单回顾一下中国两大白酒企业近十年利润增长。从1999年到2008年，五粮液的净利润从6.49亿增长到18.11亿，利润平均递增13%。贵州茅台的净利润从2.16亿增长到37.99亿，利润平均递增39%。假如在10年前以各自合理的市盈率同时买进上述两只股票各100万元，并都持有10年，假设现在市场价格以实际增长率合理反映。那么，按照13%的平均增长率，五粮液将增长2.39倍，我们的资本金将达到339万元；而按照39%的平均增长率，贵州茅台将增长25.92倍，我们的资本金将达到2692万元。10年后的回报竟然相差7.94倍！这是多么让人惊叹！ 我们常听到做房地产投资的专业人士津津有味地谈论投资房地产的秘诀：第一是地段，第二是地段，第三还是地段——这是抓住了这一行业的首要问题和关键。而股票投资，特别是长期投资，十年后病马和千里马有巨大的区别。所以，我的警言是：第一是成长，第二是成长，第三还是成长！ 价值投资知易行难 《财道》：私募人士李驰曾表示，他是在多年后才知道，自己当年的投机是何其可笑。您在投资中最大的教训是什么？ 李剑： 最大的教训是，永远不要不学习、不思考地贸然做事情。很多人都把投资股票当做一门不需要下工夫的行当。 当我在资本市场苦尽甜来终于认识到一些规律后，最大的遗憾是觉悟太晚。应该早觉悟，早一点掌握正确的投资理念和投资方法。对一个50多岁的人来说，他最心痛的莫过于错过了宝贵的时间。 《财道》：2009年，作为一位投资名家，您在投资上出现了一些小的“错误”。您如何看待自己的这些失误？ 李剑：2009年近一年我所管理的各类账户，按收益率来算，平均取得约60%至70%的收益，虽不算太差，但也不算太理想。一个比较大的错误是在 2009年7月份上证指数3300点附近减持了三分之一的仓位。但在2800点左右补回时，在中小板的优秀企业和大盘蓝筹股的选择上反复犹豫，频繁换股，以致这三分之一的资金在八月以后没有很好地创造收益，反而增加了换股成本。想起我平时指导年轻基金经理时要求极严，不免更感叹： 做教练员和评论员易，做场上的运动员难！ 投资者应该经常检讨自己，特别是有些你不说人家不知道的错误。这样你才坦然，知道自己其实也很普通。换股上的失误在主观上的原因有二：一是不够严谨；二是对推出不久的中小板和创业板中的优秀公司的研究不够充分。客观上的原因是去年是我第一次由个人投资转向资产管理，股东人数多而意见不统一，客户资金到账不规律等等，有些不适应。 《财道》：投资人应该追求怎样的绝对收益？ 李剑：这应该因人而异。二战以来世界平均通胀水平大约是5%左右，根据这一指标，一般的投资人应该追求平均每年不低于15%的绝对收益，如包括通货膨胀就应该是20%。对于职业投资者来说，可以高一些，在扣除通货膨胀水平之后，达到平均年20%以上的绝对收益。 股指期货 时代亏损股民将增多 《财道》：有的投资人选择只有在“大象”出现的时候才射击，而目前股价水平已经在半山腰了，您怎么看扣动扳机的选择？ 李剑：我说的股价水平在半山腰，指的是大盘或市场平均水平。 我本人一般不看大盘，除非在极低或极高的时候才十分注意。要等待的只是个股。 只要个股特别优秀并且不是太贵，我就会扣动扳机。因为我一直认为，好的企业比好的价格重要。 《财道》：融资融券以及股指期货的到来，您认为会否导致中国A股市场的一些变化？ 李剑：首先我觉得不新鲜，在香港和一些发达国家和地区早已有融资融券和股指期货业务，没有改变多少市场规律。其次是中国管理层这次比较谨慎，对股指期货的限制较多，不太容易出现以前国债期货和商品期货那样剧烈的波动。第三我觉得大型蓝筹股向上的概率比较大，因为市场现有水平并不太高，机构在期指上做多比做空风险要小。作为股票市场来说，向下是有限的，向上是无限的。第四是可以断定，股民中两极分化会加剧，亏钱的股民数量会增多，赢钱的人金额会加大。 《财道》：公司调研中您最注意的是哪些方面？ 李剑：调研中应多调查和思考企业的重大问题，比如持续竞争优势问题、盈利模式问题、自主定价权问题、未来利润增长点问题、行业特点问题、管理层问题、市场价格和内在价值的差异问题等等。这些问题财务报表上没有，或者说不直接反映。阅读财务报表含在调查里面。 我非常关心的是企业未来几年的利润增长点在什么地方 ，在这个已经进入生产过剩的时代，企业有什么绝招让人难以竞争等等。 《财道》：您对公司经营者的要求是什么？有无具体的标准？ 李剑：当然希望经营者是有能力、有品德、有胸怀的人，为此经常听或看他们的讲话。标准就是像茅台的董事长季克良这样令人敬重的人。更希望经营者“以股东利益为先”，但股东有大、小之分，特别在中国，有国有、集体、个人之分，一定会发生矛盾。所以我比较喜欢将杰出的经营者和“傻瓜都能赚钱的企业”结合到一起。 投资楼市是彻底的投机 《财道》：您对当前各类资产的价格走向如何判断？同时您的资产配置原则是什么？ 李剑：在判断股价、房价、金价、油价等价格高低的问题上，一定要做一个明白人； 在预测价格涨跌的问题上，不如做个糊涂蛋。 我的资产配置原则是，首先要保证自己有足够舒适的住房、一般能代步的汽车，再留下微不足道的日常生活费用，然后将资金全部投入股市。 在股市上我一般是内地、香港、国外共买进20个左右我认为顶尖而放心的股票，并注意分散在三到五个行业中长期持有。这实际上配置了一些外币。除此以外，我一般不配置黄金、白银、债券等，也不投资房地产，除非大宗商品的价格跌到国际平均开采成本附近这样的低水平，或者债券的年收益达到百分之十以上的时候。 《财道》：现在很多人担忧即将到来的通货膨胀，不少投资人选择黄金以期保值，甚至购买了价格不菲的金条，您对此类投资如何看待？ 李剑： 世界上稀缺的是黄金，比黄金更为稀缺的是大城市的土地，比土地更为稀缺的是发行股票的优秀企业 。我们有幸成为优秀企业的长期投资者，而没有被黄金所诱惑。*咸平郎**先生曾举过一个例子：在民国初年，1两黄金可以买2亩良田，5两黄金就可以买北京一个四合院。但将近100年后的今天，1公斤黄金等于 25万元人民币，只能买北京四合院的半个厕所。如果你在100年前没买四合院，而保留5两黄金，那你今天将是一个穷人。 《财道》：尽管您说过不打算预测楼市，但从投资的角度来看，北京上海等一线城市的房产现在处于一个什么样的阶段呢？ 李剑：是的，中国的房价早已处在高位。从投资的角度看完全没有投资价值，租金回报低，不足以应付银行*款贷**利息，这是最有力的说明。炒房者是把希望寄托在房价继续上涨上面，如“空中楼阁”理论所说，希望有更大的傻瓜接过去，其性质是彻底的投机。我曾说过， 不对任何投资品种的涨跌作短期预测。这是因为，作预测的习惯对投资者有害 。你会观察到，凡是喜欢预测价格走势的行为都吃力不讨好。特别是有做空机制的品种。因为价格高低和短期涨跌没有必然的联系。 比如2007年油价涨到100美元以上时，它确实高了。但你不能据此做空，否则仍会输得很惨。楼市也是一样，预测涨跌没有意义。房价无论从哪个指标看都高了，但这几年预测它会掉的人有几个说准了？它贵了，你可以不买，但你不能断言做空或逃顶。 ――――――――――――――――――――――――――― 李剑：股票投资,其实是一片蓝海 从事股票投资的时间越长,越会对股票投资充满信心. 这个信心不是来自越来越增长的财富,也不是来自越来越丰富的经验,当然也不是越来越大的年纪,而更多地是来自相反的力量,来自这个行业虽然人数奇多(中国就达1.4亿之众),却是一个缺少竞争的行业。 中国股市已经有二十一年的历史了,怎么算也不是一个很短的时间.然而,一旦你走进证券公司,或是朋友聚会,或是浏览报纸和打开电视,满耳满眼仍然充斥着明天是涨是跌的预测; 算命是瞎子的行当,如果你以正常人的眼睛,行走在一个到处是盲人的世界,你能没有信心? 这么多年了,你会越来越发现,这个行业绝非人人努力、强手如林: 因为大多数人都不愿意独立思考, 很多人相隔多年一见面还是问你:今天买什么股票好? 许多人至今没有读过一本专业的投资书籍;他们害怕财务数据,甚至连年报也不愿翻阅; 大多数人不愿思考上市公司的优势和劣势,不要说什么经济护城河,特许经营权等等复杂的概念,很多人甚至连公司的产品和服务都不知道,连公司做什么的都不清楚.大多数上市公司的股东大会,还是只有很少的股东参加; 大多数人仍然在短炒,而且有上瘾的趋势,要不然印花税为什么连年居高不下?大多数人仍然急功近利,很多人仍然目光短浅，甚至只想赚点买菜钱;很多人仍然在听消息,尽管命中率不高,他们仍然不想做哪怕一丁点儿改变; 大多数人与生活中的自己完全不同，他们在股市不愿讨价还价,更喜欢追高和杀跌.很多人炒股多年,至今不知道什么是未来自由现金流的折现方法; 有些人甚至连市盈率,平均市盈率,市净率,市销率都不清楚如何计算; 已经经过六次牛市和熊市了,每次牛市末期人们还是象醉鬼一样胆大,每次熊市末期人们还是象小鸟一样胆小;……. 与之相反，我们走进别的行业,感觉会大不一样.比如你走进*场官**,会发现许多官员都有滔滔不绝的口才,都有广脉的人际关系,至少都还懂一些政策.你去做官,恐怕连每天的应酬都感到吃力;比如你走进律师事务所,会马上感到自己对法律条文不熟悉,而遇到的每一个律师,都让你感到他们的业务是那么地熟练,语言是那么地雄辩;又比如你走进一家高科技行业,那里人才济济,随便遇着一个人,都会被他的专业知识所唬住.还有,象我这样一个手无缚鸡之力的人,一旦走进硬碰硬的体育界,那只有吓得有多远,走多远……. 巴菲特先生的牌桌比喻告诉人们,也最发人深思:如果你发现牌桌上的人个个都比你厉害,那么你千万不要在这儿呆太久.很简单,输钱的那个人就是你了. 应该悄悄地告诉少数勤奋的朋友,股票投资这个行业的确有很多人懒惰!有很多人想不劳而获!有很多人不思进取!不管原因是什么,你如果想选择奋斗一生的行业,并且想在这个行业出人头地,那么你大胆地朝前走.因为,这个行业其实竞争一点也不激烈,你进入它非常幸运，很容易成为强者。 对价值投资者来说,竞争产生于内部。可不,那些消费类的好股票就不象以前那样好买了.但是,就整个行业而言,就最近一段时间市场特别是中小板和创业板的状况而言，至少还有二十年,这个行业还将是一片蓝海! |