天风证券发布投资研究报告，评级: 买入。
周大生(002867)
事件
公司发布2019年半年报，实现营收23.90亿元，同比增长12.51%；归母净利润4.75亿元，同比增长34.63%。其中，Q2实现营收12.92亿元，同比增长8.92%；归母净利润2.81亿元，同比增长46.16%，利润超预期。
点评
营业收入：公司2019H1实现营业收入23.90亿元，同比增长12.51%。其中，Q2实现营收12.92亿元，同比增长8.92%。分产品，素金首饰收入7.05亿元，同比增长21.39%，占比29.49%。周大生财务报表中加盟业务中镶嵌对加盟商的批发全额记收入，但黄金品类仅记品牌使用费，随着持续开店带来的黄金品类销售额持续扩张未体现在报表收入中。
毛利率&期间费用：公司2019H1综合毛利率37.73%，同比增加3.15pct。公司毛利率提高，主要系金价在报告期内金价持续上涨，素金品牌使用费增加以及二季度增值税调整带来的正面影响。公司2019Q2期间费用率12.51%，较同期减少1.52pct，主要系公司销售/管理/财务费用率的提高。净利润&ROE：公司2019Q2实现归属于上市公司股东的净利润2.81亿元，同比增长46.16%，主要系公司拓展收入规模，提高毛利率，降低费用率。公司2019Q2归母净利率为21.76%，同比增加5.54pct。公司2019Q2ROE为6.74%，同比增加1.25pct。公司ROE增加主要系公司销售净利率提高以及公司权益乘数的提高。
周转情况：公司周转情况良好。公司2019Q2存货周转率为0.30次，同比减少0.05次，略基本持平；2019Q2应收票据及应收账款周转率为9.48次，同比增加0.05次。
现金流：公司现金流健康，保持充足货币资金。截至2019Q2末，公司拥有货币资金13.49亿元。
经营数据：从渠道看，门店拓展速度继续领跑行业，加盟门店加速增长，品牌仍处于提速扩张期。截至2019年6月30日，公司门店总数为3599家，其中自营店295家，加盟店3304家。门店开店数量持续领跑行业。
盈利预测与估值
公司是中国中高端钻石珠宝领先品牌，品牌价值攀升至500.18亿，“自营+加盟”模式加速渠道拓张，中国黄金珠宝行业进入市场集中度提升的阶段，公司市场份额将持续扩张。综合预计19-20年归母净利分别为10.42/13.05亿元，当前股价对应PE分别为16、12X，维持买入评级。
风险提示：金价、钻石价格波动，渠道拓展不顺利。
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