上次我们讲了中国式投资时钟的第一个阶段：衰退前期，这节课我们再继续讲后三个阶段。
第二个阶段是衰退后期 ：经济增长和通胀在衰退前期快速下行，当下行到相对低位，尤其是通胀陷入负增长，经济的通缩风险明显加大，经济增长也接近政府调控的底线。一个直接结果就是，宏观政策坐不住了，宽松和刺激政策明显升级，经济逐步进入衰退后期。
这个周期的判断看似是一个很复杂、很难界定的事，但其实抓住主要矛盾就会变得非常简单。核心就是一个关键标志：货币宽松升级。 你不用管到底经济下行到什么程度算差，也不用去猜多少是经济增长的底线，因为当经济差到这种程度的时候，央行一定会明显加大货币宽松的力度，一般是以启动降息等大招为标志，比如2014年11月央行启动降息，2019年中以LPR的形式启动降息。
这个标志很容易观察，就关注核心政策利率即可。 因为利率政策对整个经济的影响非常大，而且直接关系到老百姓的生活和市场的预期，所以这种大招不会轻易使用，一旦使用就意味着政策升级、周期变了。比如2014年降息之前利率已经两年四个月没有调整，2019年LPR降息之前已经有接近4年没有使用过降息工具。
而且一旦开始使用，就绝不会只使用一次就完事了，一般会是一轮持续的新周期的开始。 原因很简单，政策是为了对冲经济，而这是一个慢慢起作用的过程。就像人病了住院，一般没有住一天就出院的，怎么着也得连续住几天一个疗程。经济也是如此，一次降息不足以把经济拉起来，一次加息也不足以把通胀摁下去，所以一般一降就是一个周期。比如2014年11月启动降息后，央行在此后一年的时间里又接连实施了5次降息。
放水升级之后，我们会迎来一轮周期里最好赚钱的一个阶段。 在流动性极度宽松的推动下，首先债券资产依然会继续上涨，毕竟经济不好、通胀下行、流动性宽松是债券最喜欢的环境。比如2014年11月降息后十年期国债收益率又从3.5%下行到了2.7%，虽然没有衰退前期涨得多，但依然是一个比较确定的牛市。
更重要的是股票也会彻底进入牛市。 一方面流动性开始迈向极度宽松，无风险利率持续下行，而且进入较低区间，比如2017年流动性最紧张的时候R007平均到了4%以上，而2019年已经降到了2.5%左右；另一方面股票经过前期的熊市估值也处于历史相对低位了，比如2018年熊市上证跌了25%，最低跌破了2500点，PE只有12倍，而历史平均在25倍左右。所以这一内一外的刺激之下，股市上涨肯定没跑，这是每轮周期里股市最确定性的机会。
很多人可能不理解，这个时候经济不好为何股票市场还能走牛？因为经济好从来都不是股票牛市的必要条件。 按照经典的股票定价模型，股票的价格取决于两个因素，一是业绩，二是估值，估值又取决于无风险利率和风险偏好。其中业绩大部分时候是和经济正相关，但估值和经济很多时候是负相关的。当经济不好的时候，无风险利率下行，会推动估值提升。通俗点说，这个阶段股票走牛的逻辑不是经济变好让上市公司真的变得更赚钱了，而是经济变差，导致货币放水，进而使流入股市的钱变多了。
那么，沿着流动性宽松、估值提升、业绩不好的这个逻辑去推，你就能想象这个阶段股市中什么涨的最好。 肯定是估值弹性大的、长期增长前景好的、对流动性更敏感的行业，主要是两类行业。
一类是比较硬核而又稀缺的成长型科技行业。 不过不同时期的科技风口不一样，比如2014年末到2015年那一轮衰退后期的牛市里，涨得最好的是计算机和通信，那个时候的风口是“互联网+”。而到了2019-2020年中这一轮衰退后期的牛市里，科技行业的风口又转到了以芯片为代表的电子行业。
另一类就是相对能穿越周期的消费行业。 消费正常来讲是相对跨周期的一个行业，但在目前国内消费升级的背景下，很多细分领域的公司也具备了相当的成长性。典型的就是医药、食品饮料、家电等，这都是2019年到2020年中涨得最多的行业。
第三个阶段是复苏前期： 经过衰退后期的放水刺激，一段时间之后，放水会逐渐起效果，经济增长和通胀开始一起从底部快速上行，经济进入复苏前期，典型的就是2016年和2020年下半年。这个阶段最明显的标志有两个：一个可以看通胀，PPI会触底回升，比如2020年5月PPI达到-3.7%的最低点，然后就一路反弹；另一个可以看货币政策和利率，由于经济和通胀开始好转，货币政策一般就开始收兵，不再使用降准降息等大招了，比如2020年5月是LPR最后一次调整，2016年2月是那轮周期最后一次降准。
这个阶段顺周期的资产会启动，首先就是房地产 ，因为这个时候房地产经过两年的经济衰退已经调整了一段时间，比如2017年到2020年初北京的房价都跌了15%以上，京郊房价平均跌了30%以上，房价处于相对低位。再加上前期的放水不可避免的会进入房地产市场，实体经济的回暖也会提振居民收入，所以房地产市场的基本面会转好，房价一般先从深圳开始涨，后面紧接着是北京、上海，而房地产等实体需求的回暖又会带动起大宗商品的牛市，这就是2020年下半年发生的事，比如螺纹钢已经从2020年二季度到年底反弹了40%。
对股票资产来说，这个阶段有好有坏 ：坏消息是利率快速下行的环境没有了，流动性开始边际收紧，但好消息是经济复苏会带动顺周期板块业绩回暖。所以这个阶段的股市不会进入熊市，依然是牛市，但是结构和风格会发生很明显的切换。
第一，前期涨得较好的逆周期的成长板块已经处于估值的高位，估值提升越来越难 ，接下来会逐步分化，大部分没有业绩支撑的会被戳破，只有极少数业绩能兑现的板块还能继续靠业绩上涨。比如半导体指数2020年7月份就见顶了，后来再也没有突破过，截至到2021年初指数跌幅达到15%左右，但其中依然有少数个股后来又创新高，比如韦尔股份后来较2020年中高点还涨了30%以上，卓胜微最多也涨了30%，他们无一例外都是靠业绩的驱动，而不是估值的提升，韦尔股份当时估值数千倍，到三季度估值就降到125倍，因为2020年前三季度净利润暴增12倍，下半年的上涨完全靠业绩的兑现。卓胜微的利润也增长了一倍多。
第二，前期表现较差的顺周期的周期、金融股会迎来春天 ，因为他们相对处于估值的低位，而且业绩会实实在在的跟随经济复苏而改善，出现所谓的戴维斯双击。中信周期指数从2020年7月到2021年2月涨了16.3%，是各个板块中表现最好的，大幅跑赢其他版块，同期成长指数还跌了2%。在这种周期趋势的推动下，连钢铁煤炭有色这些板块都老树开花，比如钢铁板块较2020年7月最高涨了20%以上，煤炭涨了10%以上，有色最高涨了近50%，这个表现碾压了那些曾经风光无限的成长型行业。
第三，消费作为跨周期资产在这个阶段依然坚挺，甚至随着业绩的改善加速上涨 ，也就是所谓的业绩和估值同时提升的戴维斯双击，股价表现自然也差不了。2020年7月到2021年2月来，中信消费指数涨了6.7%，虽然不及周期板块的表现，但还是明显跑赢了成长板块。而且由于消费的长期基本面更好，所以其中部分优质赛道的表现是优于周期板块的，典型的就是白酒，整个指数较2020年7月的高点最高又涨了60%左右。
最后一个阶段是复苏后期： 当经济增长和通胀回升到高位，尤其是经济增长开始放缓，通胀又处于相对高位时，经济就逐步进入复苏后期，理论上一般叫过热期和滞胀期，在目前中国经济长周期下行的过程中，这两个时期比较短，所以我们把它们合在一起。这个阶段最容易观察的是两个特征：一个就是通胀进入危险区间。不过这个没有绝对的标准，历史上看可以大概以3%为界，比如2017年初PPI就突破了3%，一度到了7.6%的高点。另一个特征就是货币彻底收紧，也就是加息，这是通胀走高之后的一个必然结果，比如2017年初逆回购利率时隔三年重新开始上调。
由于流动性的收紧，这个阶段的投资就非常难做了，整体上是比较差的一个阶段，甚至是最差的一个阶段。
首先，最害怕经济过热的债券资产会加重熊市，毕竟债券最不喜欢高通胀和货币收紧。 比如2017年债市基本算是债灾了，10年期国债收益率一年飙升了70个BP，最高到了4%左右。
其次，房地产虽然还能涨，但政策已经开始严厉打击，再加上长期来看的人口老龄化和房地产供给过剩，所以你也很难从上面挣到钱。 比如2017年如果你买了北京的房子，年初涨的还可以，但后面国家提出房住不炒、推出史上最严调控，房价很快就下来了，到现在北京的房价都远没有回到2017年的高点，这四年的时间你基本上没有收益，算上成本可以说亏的很惨。
最后，股票市场虽然还不会彻底进入熊市，但会呈现两个非常明显的特点：
一方面，所有的机会都已经进入最后的鱼*行尾**情。 这个阶段不是熊市，所以还有结构性的机会，主要还是在顺周期的金融周期板块和跨周期的消费板块，比如2017年涨得最好的就是金融，涨了13%，其次是消费，涨了12%。但很明显，这个行情的空间已经非常小了，主要是经过前两个阶段的上涨，市场的估值都处于相对高位，高处不胜寒，上涨越来越难。而且，周期和金融板块里很多都是渣男板块，急涨急跌，非常不好把握，大家看看2017年的周期和银行就大概能看出来。
另一方面，所有的风险都会被放大。 同一个资产，100倍估值和20倍估值时候的波动性肯定是不一样的，显然是估值越高时越不稳，波动越大，这个阶段出现市场的巨震不足为奇。前期怎么暴涨，后期就会怎么暴跌。
所以综合来看 ，股票资产的性价比会相较于前两个阶段大幅下降，不是说完全没机会，但就是风险比机会大得多，不好把握，很多散户在这个阶段会延续前期的惯性思维，盲目追高，跌了之后又恐慌抛售，来来回回被市场甩上几次，基本就把前期盈利亏个差不多。
这就是一轮完整周期的四个阶段。 从历史来看，2014-2017年是一轮完整的周期，2014年算是衰退前期，2015年算是衰退后期，2016年算是复苏前期，2017年算是复苏后期。
而从2018年以来，大类资产进入了新一轮周期，2018年和2014年相似，2019年和2015年相似，2020年前半段也像2015年，都算是衰退后期，后半段更像2016年，也就是进入了复苏前期。2021年则更像2017年，基本逐步步入复苏后期。
当然，历史不会完全重复，每一轮周期我们还要结合当时的长期和短期背景去分析，但总体来看，中周期的经济和资产轮动还是押着同样的韵脚，这其中就隐藏着提升投资收益的密码。