牛市启航！

本文第一部分为洪灏在2023博鳌房地产论坛系列活动“博鳌资本大会”上发表的演讲观点精要。洪灏为思睿集团首席经济学家，中国首席经济学家论坛理事。第二部分为本号的观点数据。

一、洪灏:底部已近，周期正在慢慢走出来

压力重重

中国经济过去有三驾马车，消费、政府支出（投资）、出口。中国增长模式，从1990年到现在，主要是以投资驱动的，到2010年之后聚集在40%到50%，也就是说一半的中国GDP增长是由投资拉动的，投资当中将近一半甚至更多来自房地产。

所以，今年房地产投资下行，这么大的权重因素一下子就拉垮了整体的数据。

出口最近也是受到阻力。

消费方面，因为居民家庭债务的负担过重，进一步放大的可能性较小。

市场割裂

近期一些房地产企业出人意料的违约，不仅仅是中资房地产债、离岸美元债在跌，在岸股票也开始反映比较悲观的预期。

当前投资者的风险偏好还是非常低。

市场的复苏主要通过估值，而估值主要反映大家的预期，但是现实和预期的产品割裂。

最近20年（从2020年开始到现在），基本上中国家庭和非金融部门的杠杆率、债务和GDP比例达到了1992、1993年（日本房地产泡沫时期）日本家庭的负债水平。

尤其是在疫情三年，中国私人部门加杠杆速度已经达到了日本泡沫时期的水平，达到了顶峰，这是市场非常担心的（也是消费沉迷的主要原因）。

他山之石

当然有很多的方法化解，比如说美国，2008年债务GDP的比例在高点。

2008年之后，美国私人家庭去杠杆，联邦政府不断地加杠杆，抵御资产负债表衰退的压力。到了2015年之后，现在美国家庭由于资产负债表衰退的压力在减少，所以美国财政政策一动，美国家庭以及整个美国经济的活力马上呈现出来。

寄望空间

唯一有空间的是政府的支出，疫情三年消耗了很多，但今年中央政府财政赤字其实没有扩大，反而在缩小。

房价趋势

当前中国跨越了刘易斯拐点，导致了以后的投资、货币供应、人口的变化，这是一个巨型的拐点。

2021年到2022年，中国的房价指数跟买房适龄人口的占比接近了一个非常高的峰值。

如果通胀上去，名义房价可能还会往上走，但是实际房价接下来继续上涨的潜力是非常低的。

在海外，可以看到英国、美国、日本、意大利、澳洲、比利时，所有的国家适龄买房人口和房价变化的关系，不仅仅是中国体现出人口和房价的关系，海外发达国家也看到了类似的关系。

人口趋势

人口的趋势是很难逆转的，经济越发达，妇女受教育水平越高，出生率就越低。

女性受到了教育之后，收入提高，社会地位跟男性平等，甚至比男性更高，会觉得为什么要承受这个负担呢？所以女性现在也不结婚、不生小孩。

（备注：从全国最近几个月登记总体数据来看，结婚登记人数总体已在回升。奶粉行业调研数据也显示明年出生率预计回升。但总数可能不如以前。）

未来机会

一线城市，以及新兴的准一线城市和二线城市，比如杭州、南京、成都，这些都是工资上涨和人口迁徙新的目标地，中国的城市群进一步分化。

今年在低线城市的房地产商遇到了很多问题，但是在高收入、人口迁入的城市的房地产商，比如说越秀的业绩表现还是不错的。

周期正在慢慢走出来

虽然炒股的朋友现在非常煎熬，但是我觉得没有必要太多担心。

虽然经济周期往下，央行逆周期的调节已经开始。

去年第四季度末到今年春节左右，我们看到央行的资产负债表同比的变化情况出现了一个逆周期扩张。

如果仔细看央行的表，会看到在去年11月份进行了3500亿规模的PSL扩表。

央行的M0是一个高能货币，在创造了3500亿PSL扩表之后，我们看到了一系列的杠杆效应和乘数效应。

最近中央一系列的政策正式出台，但这一系列自上而下政策的落实需要时间，比如说房地产的因城施策、认房不认贷等等，这些都要通过地方政府把中央政策落地，之后就会看到经济从这个周期慢慢走出来。

我们在周期底部，在货币政策开始宽松的时候，在一系列政策落地的时候，我们是不应该太悲观的。

巧合的是，此时美联储紧缩的政策也到了尾声，这个时候全球宏观流动性应该是转好而不是转坏。

现在市场压力来自于某一部分机构投资者由于合规原因不能够再投，而不是港股公司的基本面出现了什么问题。所以 这个时候我们更应该看多， 走过路过不要错过。

经济要复苏的时候，在周期的底部，越过寒冬需要货币的政策，当货币宽松的时候，对于货币条件非常敏感的资产类别的价格马上就会反映。

二、解读：牛市已经到来！

之前看到洪灏的趋势观点很多，最近特别“价值”，所以我们关注的也多了起来。接着上面的内容，这里补充三点：

1.地产不是一点机会都没有了，洪灏提到了广州越秀地产的案例。根据我们重点跟踪的数据，在一线核心城市布局较多的保利、万科销售数据8月环比已经开始在回升。加上最近地产松绑，按揭利率下调，未来销售数据预计趋势向好。

2.特别认可洪灏的这句话：在周期底部，在货币政策开始宽松的时候，在一系列政策落地的时候，我们是不应该太悲观的。同时，这也让我想起了巴菲特的话：试想一下， 如果出于对未知的恐惧而延迟或改变资本的使用，我们的代价会有多大?事实上，当对于宏观事件的忧虑达到顶峰之时，恰恰是我通常做出最佳买卖的时机。

3.洪灏之前提到现在A股已经进入技术性牛市，而且这是一个过程，不会是一个昙花一现。

期待牛市本身就含有一种投机的倾向，但这里借用一下也无妨。

我们的观点是：牛市已经到来！

为什么这么说的呢？

能以便宜的价格买到很牛的公司，以后可以获得很牛的收益，这样的市场难道不是牛市么？

如果把四五千点以上的市场叫做牛市，那就是“知更鸟叫”的时刻，那个时点，投资的春天已经过去，几乎所有的公司投资价值都被摧毁，那个牛市对于投资者来说还有什么意义。相反，此时此刻拿住好公司，或者加仓播种，坚持到“知更鸟叫”，这个“牛”才有意义。

牛市在悲观中诞生，在怀疑中成长。

现在国内环境宽松，国际紧缩尾声。随着 国内各项政策密集落地，政策底、业绩底已经形成。

风起于青萍之末，今天市场的底部正是牛市启航的信号。

当前各大指数，行业指数均在历史低位，这是投资者难得一遇的投资良机。

此时，我们非但不应悲观，反而应该感谢自己守住了优质的公司筹码，感谢这个时代赐予了加仓良机。

（发现价值，提示风险，全球股市估值图每周更新，欢迎指正。）

对比8月31日，全球股市市盈率估值：

上证指数上涨了 0.1 ；

沪深300指数上涨了0.1；

日经225上涨了 0.6 ；

英国富时100上涨了 0.1 ；

恒生中国企业指数上涨了0.2 ；

胡志明指数上涨了0.3 ；

标普500指数下跌了 0.3 ；

纳斯达克指数下跌了 0.4 ；

法国CAC40下跌了 0.2 ；

恒生指数下跌了 0.1 。

特别提醒：本文为投资逻辑分享，不构成投资建议。

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