安琪酵母这种细分领域的冠军股一直是我追踪的方向，其实大拐点在去年底，就已经确立，现在*弹子**还在飞，让它再飞一会儿吧。
今天说说它的逻辑：
全球第三，国内最大的酵母生产商
酵母是天然的发酵剂。酵母是一种单细胞微生物，可以用来发酵多种富微量元素酵母或氨基酸酵母，可用作食用、药用或者饲料用，营养价值丰富，在有氧和无氧条件下都能存活，是天然的发酵剂。
目前常见的发酵方式主要是化学膨松剂发酵、老面发酵以及酵母发酵，对比来看酵母在发酵速度、营养价值和便利性上更具优势，逐渐成为工业生产和家庭生活中应用最为广泛的发酵剂。
酵母市场整体规模不大，欧洲企业在全球市场居于主导地位，中国市场是亚太市场的主要增长动力来源。
根据Zion数据，2017年全球酵母市场规模约为290亿元，欧洲企业在全球酵母市场占主导地位，2017年欧洲市场份额占总市场份额32%，亚太市场将是未来酵母市场的主要增长动力，其中中国是亚太地区最重要的市场，因而未来中国酵母市场的增长潜力决定亚太市场的整体增长动力。
酵母行业竞争格局稳定，三家生产商瓜分大部分市场份额。2018年全球酵母产能150万吨，国内酵母产能40万吨左右。从市场份额看，酵母市场竞争格局较稳定，主要被乐斯福、英联马利、安琪酵母三家瓜分。国际市场上，CR3合计市占率为64%，其中乐斯福份额约31%、英联马利约17%、安琪酵母约16%。
国内市场集中度较国际市场更高，CR3合计市占率约80%，其中安琪酵母市占率约55%、乐斯福约14%、英联马利约11%。
安琪酵母目前拥有15条酵母生产线，2019年公司酵母产能19.7万吨，YE产能7.8万吨。公司在国外具有俄罗斯和埃及两个生产基地，产品销售全球150多个国家和地区，在至少15个国家市占率第一
行业门槛高，安琪酵母强者恒强
1、重资产，投资成本高。
酵母属于重资产行业，前期产线建设周期长、资金投入大。相较于其他行业的龙头企业，安琪酵母的固定资产占总资产的比例超过5成，且每次扩建产能需要投入上亿元的资金以及2-3年的建设周期。行业特点使得其进入门槛高，为先发企业造就良好的护城河
2、环保压力大，一般企业无力进入。
每生产1吨活性干酵母的同时大约产生150吨左右的废水，活性干酵母工业迅速发展的同时，酵母工业废水的排放量也相应增加。各地政府对于环保的监管力度不断加大，出台相应政策要求企业必须增设废水废气处理设备，并在排放前对废水废气进行清洁处理。
3、龙头企业具有提价权。
公司具备竞争壁垒，掌握提价主动权：酵母属于发酵和烘焙添加剂，添加比例一般不超过2%，用量较小；酵母产品中5g和15g小包装价格低于5元，价格不高；因此酵母是典型的用量少、价格低的产品，企业具有较大的提价空间。而安琪作为行业龙头，掌握一定的提价主动权。近几年安琪在2016年部分产品提价5%，2018年10月9日也进行了提价，英联马利、乐斯福随后跟进提价。
4、品牌获广泛认可，具有全球知名度。
安琪”已成为中国酵母的代名词，成功进入美国、欧洲、日本等150多个国家和地区，成为具有较高知名度、广泛影响力的国际品牌，并入围中国最有价值品牌百强。
5、渠道遍布全世界。公司主要采取经销商代理+大客户直供的模式进行产品销售，针对工业用产品和民用产品采用更合适的销售模式，已经建成了遍布全球的营销网络，在海内外拥有众多经销商。公司线下线上渠道通畅，为客户提供最直接有效的服务。
以上五点共同构成了安琪酵母的强大护城河，目前行业格局很难被其它厂家所打破。安琪酵母会强者恒强。
成本端周期拐点，助力公司业绩高增长
从产业链来看，安琪酵母处于产业链的核心位置，上游是以糖蜜为主的原材料，其中糖蜜是甘蔗或甜菜制糖的工业副产品，每年在榨季集中采购。
酵母下游用途广泛，如可作为肉类、果酱、汤类、乳酪、面包类食品、蔬菜及调味料的添加剂；在婴儿食品、健康食品中作为食品营养强化剂；并且酵母可用作制药的添加剂，制作用于治疗消化不良、延缓细胞衰老等的药物；酵母也广泛用作动物饲料的蛋白质补充物，家庭也可将酵母用于面食发酵等。
酵母需求量最大、使用频次最高的是中式面食发酵和烘焙。
下游是消费端，需求量和终端价格比较平稳，酵母的出厂价也比较稳定，价格上浮与CPI基本同步，每年3%左右，但是上游属于农产品，具有比较强的周期性，价格波动较大。
因此，上游的原材料的价格决定了安琪酵母的业绩情况。上游糖蜜的周期性决定了安琪酵母业绩的周期性。
近年来，由于糖蜜的供给量增加且需求量再减少。因此，糖蜜将继续延续供给端向上，需求端宽松的大趋势使得糖蜜价格稳中有降，酵母行业将会在2020、2021年继续享受原材料成本下降带来的利润红利。从此前的周期向下转而变成周期向上。安琪酵母的净利润率将大幅提升。
未来的估值空间还有多少？
酵母行业依然具备发展潜力，公司扩张产能满足市场需求，且市占率有望从目前55%左右提升至60%左右，辅以高潜力的YE产品以及2019年埃及年产1.2万吨酵母抽提物生产线投产以及俄罗斯公司二期扩建年产1.2万吨酵母生产线，公司酵母类业务在收入端有望持续维持10%以上增速，预计未来酵母业务收入维持15.7%/15.0%/15.5%的增速。
我们来看一下业绩表现：
除此之外，公司还有小体量的包装业务、奶制品业务以及制糖业务。
2020Q1 公司实现收入 20.5 亿、同增 13%，酵母必选属性强、受疫情影响小，基本实现销售目标。利润端，实现归母净利润 3.2 亿、同增 28%，扣非净利润 2.8 亿、同增 23%，其中，高利润率小包装产品旺销、提价增强盈利弹性，一季度业绩是大拐点。
同时，安琪还在扩大产能，公司发布《关于赴云南普洱设立子公司建设年产 2.5 万吨酵母生产线项目一期的公告》。公司项目分两期实施，一期建设年产 1.5 万吨高活性干酵母项目和年产 2.6 万吨环保有机肥项目，二期将根据市场需求择机建设年产 1 万吨酵母或酵母抽提物项目。项目计划 2022 年 6 月前建成投产，建设工期 22 个月，资金总需求 5.4 亿元，IRR 为 13.74%。
根据草根调研，因国内小包装酵母需求向好，3 月起公司对小包装产品进行了较大幅度提价，而 2Q 糖蜜成本已经锁定，同比基本持平，我们认为将利好 2Q 毛利率的同比改善。
总之，二季度的业绩有望更加改善，估值和业绩双重作用下，股价还可以再看高一线。
公司估值相比于海天味业、中炬高新、恒顺醋业、千禾味业等食品公司，估值要低得多，预计目前还有15%~20%的空间。