【自今年2月以来，市场出现超预期反弹，但经济基本面回升并不明显，市场面临方向性选择】
投资要点
1、今年2月以来市场出现超预期反弹，截至3月22日，万得全A较低点的最大涨幅超过20%，但同期经济基本面回升并不明显。从过往经验来看，不论是熊牛切换还是熊市中的大反弹，初期基本面并非核心因素。
2、2008、2012、2016和2018年熊转牛的初期背景是估值极具性价比，除2012年外市场反转初期基本面尚未跟上，但一揽子政策出台的力度较大，反转后的一个季度经济和业绩均得到确认。
3、值得注意的是，2012和2016年底部反转之后，产业政策导向不同导致了普涨后分化方向的不同，2013年的改革与科技创新带来了创业牛，但大蓝筹表现不佳；2016年的供给侧改革带来了核心资产牛，中小成长表现不佳。
4、四次典型熊市中的大反弹（2010Q3、2015Q4、2022年年中和年末），即使基本面没有改善，也不太会影响市场的反弹，背景是短期超跌严重，驱动力多来自于政策纠偏和宽松加力，后续纠偏行情结束往往是出现了新的负面因素，多来自于经济层面。
5、当前流动性和风险偏好仍是主要矛盾，但随着业绩窗口期的临近，市场面临方向性选择，结合今年的产业政策导向以及经济业绩趋势来看，类似2013年的可能性较大。
风险提示：研究方法（历史回溯法）的局限性，中美摩擦加剧，地缘政治突发风险，海外流动性宽松不及预期，产业政策不及预期等。
市场熊转牛初期看基本面吗？
历史上典型的四次牛熊切换，分别发生在2008年11月、2012年12月、2016年2月和2018年10月，其中2008年、2016年和2018年市场反转初期经济并未出现明显的好转信号，2012年底市场底则明显滞后于经济底，总体上看初期的反弹多为风险偏好的修复，而基本面并非关键因素。
(1)2008年11月、2016年2月和2018年10月的熊牛切换：
市场估值低、股权风险溢价高是牛熊切换初期的核心背景，而非基本面的实际变化。四次反转前市场大多经历长期阴跌，估值分位处于历史低位，2008年11月、2012年12月、2018年10月全A的十年市盈率分位分别为0.1%、4.9%、16.2%。2016年2月在经历1月的熔断超跌后，全A估值分位也从2015年年中的高点消化至39%的相对低位。结合彼时股权风险溢价的表现，四次牛熊切换的节点全A的性价比已经开始显现。
“一揽子”维稳政策出台是市场“熊转牛”的主要驱动力。2008年11月“四万亿”计划财政托底意图明确，11月、12月接连降准降息，资本市场和产业政策方面，金融“国九条”和十大产业振兴规划出台。2016年1月紧急暂停熔断机制后，月底中央财经委会议“供给侧改革”的重点任务得以细化落实，2月降准50BP配合发力。2018年围绕民营企业纾困的系列政策出台，雄安新区、自贸区规划出台，一行*会两**领导发声力挺资本市场，基建、消费刺激政策频频发力。
在多数情况下，牛熊切换需要宏观经济数据的确认，且后续全A业绩没有“证伪”。2008年、2016年和2018年的市场反转后的一个季度，经济数据均得到确认，如2009年2月公布的1月信贷数据中新增人民币贷高达1.62万亿元，“四万亿”投资计划的投放效果明显；2016年1-2月工业企业利润总额当月同比转正，商品房销售面积同比增加28.2%；2019年1月社融数据高出市场预期，一季度经济数据也有所改善。花旗经济意外指数在市场反转初期经历下探后出现趋势性回暖、转正的迹象，此外，从“后视镜”的角度看，全A 的业绩数据均出现了触底回升，经济向好的预期没有被“证伪”。
值得注意的是，底部反转之后产业政策导向不同导致了普涨后分化方向的不同，2016年的供给侧改革带来了核心资产牛，中小成长表现不佳。
(2)2012年12月市场的熊牛切换（创业牛）：
和讯自选股写手
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