腾讯财经智库特约 欧阳辉 长江商学院金融学教授；吴偎立 长江商学院高级研究员；周轶 长江商学院研究员
随着创业板指数屡创新高，市场对于创业板的估值“泡沫化”愈加关切。2015年4月15日，创业板收报2442点。当日收盘后创业板整体市盈率（总市值/总净利润）已达95倍。
部分分析人士认为，创业板目前的估值水平已经超过历史上各国证券市场的最大泡沫，称创业板现在的点位是“地球顶”，创业板是“神创板”。
以上评论的一个重要依据就是将创业板与纳斯达克市场进行对比。2000年美国互联网泡沫时期纳斯达克市盈率曾达到87倍。如此看来，创业板的95倍市盈率确实是一个大大的泡沫了。但是，真的可以这样简单的比较吗？
本文认为，拿创业板和纳斯达克进行比较需谨慎。如果考虑到上市公司的市值，其实不必和2000年的纳斯达克市场对比，即便是当前时点，如果纳斯达克市场没有泡沫，那么我们的创业板也没有泡沫！
（一）不可以随便比
虽然创业板与纳斯达克市场都是科技公司的摇篮，但是纳斯达克市场经过四十余年的发展，已经培养了一批市值巨大的成功企业，其中就包括大家熟知的苹果、谷歌、微软、思科、英特尔等巨无霸企业。其中，苹果和谷歌的总市值都超过了A股市值最大的中国石油。表1列举了纳斯达克市场上几家代表性大公司的总市值和市盈率。
表1：纳斯达克代表性大型公司市值及市盈率（2015.4.15）
根据我们的统计，市值1千亿人民币以上的公司数量仅占纳斯达克市场的3.5%，但却占据纳斯达克市场71%的市值。事实上，纳斯达克指数的市盈率主要由这些大市值企业所决定。换句话说，拿创业板指数和纳斯达克指数去比较，就是拿创业板公司和这些市值超千亿人民币的公司去比较。但是创业板最大市值的公司乐视网，其市值仅仅才705亿人民币，而绝大多数创业板公司的总市值都低于300亿。所以，我们拿创业板指数和纳斯达克指数去比较是不合适的。
正是由于苹果、微软、谷歌等超大市值的低市盈率公司的存在，才使得纳斯达克指数的市盈率低至21倍。假想一下，如果可以把苹果公司加入到中国的创业板，则中国创业板的市盈率会从95倍一下子降到27倍。那么，是不是创业板的市盈率就不高了，“泡沫”就没了？
我们并不想为创业板的估值辩护，但我们希望指出，简单的拿创业板和纳斯达克市场进行比较，是不科学的。
（二）分市值大小比较
为了排除苹果、谷歌等高市值低市盈率公司的影响，我们将纳斯达克和创业板的上市公司按照总市值进行分组，将市值相近的上市公司在表2进行市盈率比较。可以看到，虽然纳斯达克市场当前的整体市盈率仅21倍，但市值越小的公司整体市盈率越高。例如，300亿人民币以下市值公司整体市盈率为88倍，200亿人民币以下市值公司整体市盈率为112倍，100亿人民币以下市值公司整体市盈率高达572倍，而对于50亿人民币以下市值公司其整体无盈利，可以理解其市盈率为无穷大！
对比中国的创业板，虽然其整体市盈率95倍高于纳斯达克市场，但对于市值200亿人民币以下的创业板公司，其整体市盈率已经低于纳斯达克市场。市值100亿人民币以下的创业板公司的整体市盈率为99，远远低于纳斯达克市场的572倍，市值50亿人民币以下的创业板公司保持整体正盈利，整体市盈率为110。
表2：分市值对比创业板与纳斯达克市场的市盈率（2015.4.15）
（三）对比历史高位
有分析人士称当前创业板或者中小盘股票的泡沫是A股历史之最。我们同样可以按总市值将目前A股上市公司进行分组，并将2015年4月15日的市盈率与2007年10月16日A股历史高位时的市盈率进行比较，结果如表3所示。当前A股整体市盈率为24倍，距离2007年高点的58倍市盈率还有一倍以上的距离。对于市值300亿人民币以下的A股公司，当前时点各分组的市盈率也都分别小于相应市值分组在2007年高位时的市盈率。这说明目前A股市场估值水平至少是小于2007年的。因此，武断地认为目前中小盘股票的估值是历史最高缺乏依据。
表3：分市值对比当前A股与历史高位的A股市盈率
（四）结论
本文不打算为当前创业板的估值进行辩护，但如果仅仅靠创业板的市盈率为95，纳斯达克市场的市盈率为21，就得出创业板泡沫非常大的结论，这是不严谨的。此外，在考虑公司总市值的前提下，A股中小盘股票的市盈率也远未达到历史之最。
在谈*公论**司市盈率时，应该注意到，不同规模的公司的成长可能性截然不同。对于一个利润为1亿元的上市公司，可以轻易地通过并购重组使利润翻番。而对于工商银行这样的大型公司，几乎需要把A股市场的所有银行都收购了，才能实现利润翻番。所以，在进行市盈率比较时，应该考虑到公司规模大小与公司未来成长可能性的相关性。（来源：长江商学院金融创新和财富管理 作者：腾讯财经）